Há certamente diferentes análises para se aferir o alcance das medidas tomadas pelo Banco Central Europeu na passada quinta-feira e para as palavras proferidas pelo seu presidente, Mario Draghi, durante a conferência de imprensa. Apesar de haver vários prismas para análise, a nossa interpretação até é bastante simples: já se fez tudo em matéria de política monetária tradicional e já se esgotaram muitas das medidas de política monetária não convencional como a implementação dos LTRO’s, a colocação da taxa de juro dos depósitos em terreno negativo, os TLTRO’s, a compra de ABS e os Covered bonds. O que só falta mesmo é o Quantitative Easing (Q.E.), mas atenção, se esta iniciativa alguma vez chegar, é sinal que a Europa já entrou irremediavelmente em recessão e que as bolsas europeias entretanto já caíram mais de 20%!
Portanto, não desejem demasiado o Q.E....
No fundo, o célebre OMT (Outrigth Monetary Transactions) anunciado no início de Agosto de 2012 pelo «Super Mario Draghi» e a possibilidade de implementar o Q.E. na Europa, sinalizado pelo presidente do conservador Bundesbank, Jens Weidmann, no final de Março deste ano, são na prática, lâminas elaboradas na mesma forja, e só serão um facto tangível, se a realidade económica se deteriorar significativamente.
Quer isto dizer na prática que, o simples (ab)uso deste conceito já produziu e esgotou grande parte dos seus efeitos, sendo por isso de esperar, que tornar realidade o mesmo, apenas provocará efeitos muito mitigados e provavelmente já desajustados e inoportunos.
Então, porque é que vale a pena acreditar no Q.E., mas não esperar por ele?
Em primeiro lugar, porque o principal repto do Q.E. era a redução da fragmentação financeira, o que gradualmente tem sido alcançada ao longo destes últimos 3 anos. O anúncio do OMT permitiu reconduzir não só a União Monetária, como apressou as fundações da União Bancária, onde os Estados Membros se viram gradualmente mais desvinculados do risco do sistema financeiro. Actualmente, o spread de risco de crédito dos Estados Membros e dos seus sistemas financeiros já se encontra, em muitos casos, em níveis inferiores a 2008, sendo um bom exemplo os spreads de risco de crédito implícitos no índice de CDS de dívida financeira subordinada do ITRAXX que se encontram em cerca de 0,75 b.p., mesmo depois do Bail-in dos créditos subordinados ocorridos com a intervenção no BES.
Em segundo lugar, o segundo objectivo do Q.E. é de olear o funcionamento do mecanismo de transmissão do crédito dos bancos para a economia. A verdade é que esse mecanismo tem vindo a ser muito lentamente reparado, mas é uma falsa questão pensar que o Q.E. devolve a capacidade de risk-taking aos bancos. A única coisa que garante o espaço para o risk-taking é a desalavancagem, que em momentos de excesso de endividamento e crescimento anémico, só se faz via recapitalização do sistema financeiro. Nos EUA, esse processo foi efectuado do dia para a noite, na Europa, passados 7 anos, estamos finalmente a acercar-nos do fim do processo com o Asset Quality Review (AQR) em Outubro…
Em terceiro lugar, o Q.E., não devolve necessariamente a confiança e o crescimento económico e o seu uso pode-se cingir a um mero sedativo que prolonga o comodismo desta Europa ainda politicamente muito fragmentada. A única forma de o «Velho Continente» se revitalizar e elevar o seu crescimento potencial e contrariar as restrições demográficas, é continuar a fazer importantes reformas estruturais no seu seio, para promover o comércio interno e incrementar a competitividade externa.
Em quarto lugar, o Q.E. não corrige necessariamente os riscos desinflacionistas e deflacionistas e pode inclusive agravá-los se os agentes económicos não percepcionarem qualquer tipo de vantagem na sua adopção. É importante enquadrar que a recente experiencia deflacionista em alguns estados periféricos, prende-se sobretudo com o estrangulamento da procura interna derivado da austeridade, sendo que esses efeitos começam gradualmente a dissipar-se. A recente prova disso é a consciência do efeito perverso da subida de impostos na colecta fiscal. Por seu turno, recentemente alguns efeitos temporários ao nível dos preços alimentares e dos preços da energia têm provocado uma tendência desinflacionista generalizada na Zona Euro, mas o mesmo já não se percepciona ao nível da inflação core (a inflação que exclui o comportamento dos bens alimentares e energia).
Em quinto lugar, o Q.E. na Europa, apresenta-se também como uma necessidade intrínseca de combater a política monetária ulta-expansionista americana, de forma a combater a valorização artificial do Euro induzida pelo forte aumento do balanço da Reserva Federal Americana. No entanto, o fim do Q.E. nos EUA neste Outono e a forte divergência dos fundamentais macroeconómicos entre estes dois blocos, aponta para que finalmente se restabeleça uma tendência no sentido de convergência para o valor justo da taxa de câmbio entre os dois blocos, a paridade do poder de compra.
Por fim e em sexto lugar, legalmente subsistem muitas dúvidas sobre a legitimidade da aplicação de um programa de Q.E. na Europa, depois de alguma delimitação do raio de acção do OMT por parte do Tribunal Constitucional Alemão. O problema é que é difícil encontrar um modelo de compra de activos que seja efectivo e simultaneamente defenda os contribuintes de cada um dos Estados Membros. Não é difícil antever o protesto do contribuinte alemão ao ver o seu dinheiro a ser investido em dívida periférica, mas por outro lado, os actuais níveis das taxas de juro reais negativas na Alemanha, não se coadunam com um programa de Q.E. proporcional à dimensão de cada Estado Membro.
Por tudo isto, o Quantitative Easing (Q.E.) na Europa é um simples acto de fé. Não é preciso ver para acreditar e quem exigir cepticamente a sua presença, é bom que saiba o que esperar…
