A excecionalidade do ciclo de subida, da duração da recuperação económica dos Estados Unidos e da Europa e das políticas monetárias aplicadas na última década, está a colocar inúmeros desafios aos investidores profissionais, sobretudo na hora de interpretar corretamente os sinais que os mercados estão a emitir. Para Frédéric Leroux, gestor global da Carmignac, a chave para efetuar uma interpretação o mais correta possível tem que passar pela premissa de que “os dois últimos anos foram como um conto de fadas para os mercados, a pergunta a colocar é se continuará assim em 2018”.
Leroux refere-se ao contexto de forte crescimento com baixa inflação e taxas de juro muito baixas ou negativas. O especialista alerta que a inflação poderá atuar como um elemento disruptor para este contexto, ao prever uma subida nos próximos meses. Segundo a sua visão, este cenário será especialmente evidente nos Estados Unidos, ao entrar em jogo o efeito de base da subida do preço do petróleo e desenvolver-se os efeitos da reforma fiscal, a maior aprovada no país desde a época de Ronald Reagan.
Razões para o ceticismo
Leroux tem uma postura muito cética sobre os efeitos da reforma, ainda que acredite que poderá refletir-se em indícios mais evidentes de inflação salarial: “O consumo recuperou lentamente nos Estados Unidos durante os últimos anos, mas às custas do declínio da taxa de poupança das famílias. Ainda que se produzam melhorias salariais como consequência do impacto da reforma fiscal, é muito provável que sejam utilizadas para recuperar a poupança e não se destinem ao consumo”, prevê.
Outro dos motivos pelo qual na entidade estão céticos relativamente a esta reforma é o facto de não esperarem que as empresas americanas aumentem o seu capex apesar do incremento da procura. “As margens começaram a cair e será necessário sustentar o investimento, por isso antecipamos a possibilidade dos Estados Unidos dececionarem ao nível do crescimento”, indica o gestor. “A reforma fiscal evitará uma recessão massiva, mas irá ajudar a gerir uma recessão mais suave”, acrescenta.
Para Leroux, o grande perigo é que o mercado não calcule corretamente o desenvolvimento destas tendências, pelo que qualquer surpresa negativa poderá causar “uma reação do mercado que poderá ser brutal”. “A volatilidade poderá estar de volta em 2018”, adverte o gestor, que prevê também uma maior debilidade do dólar como consequência do ajuste fiscal efetuado pela Administração Trump. Por estes motivos, na Carmignac estão ligeiramente mais negativos do que no mercado no que respeita às projeções de crescimento dos Estados Unidos, esperando 2% face aos 2,6% do consenso.
Que forma tomará a recessão?
Como poderá desenvolver-se esta temida recessão? Leroux parte da constatação de que a Reserva Federal planeia subir as taxas de juro pelo menos três vezes em 2018, ao mesmo tempo que começou a retirar liquidez gradualmente do seu balanço. “Atualmente, há dois biliões de dólares em liquidez no sistema, injetada pelos bancos centrais. Esta liquidez deverá chegar a zero nos próximos dez anos”, afirma o gestor.
Até ao momento, a normalização monetária da Fed não se refletiu nas ações norte-americanas, que batem máximos desde o início de 2017 e apesar dos recentes momentos de volatilidade. O ponto de partida de Leroux é determinar em que outros ciclos monetários da Fed ocorreram circunstâncias semelhantes. Ao consultar a hemeroteca, o especialista estabelece que o período com características semelhantes foi compreendido entre 1970 e 1989, por apresentar uma trajetória ascendente das taxas de juro que se correlacionou negativamente com o comportamento das bolsas.
Em contrapartida, Leroux recorda que os ciclos de subidas das taxas da década de 90 foram negativos para as bolsas, que registaram perdas. “Desde os anos 2000, temos visto uma reversão desta correlação num ambiente deflacionário, de maneira que as subidas das taxas agora estão correlacionadas com a melhoria no crescimento”, indica o especialista.
Para simplificar, a premissa que é proposta pelo gestor da Carmignac é que “a correlação entre taxas e a bolsa voltará a ser negativa quando o nível das taxas chegar a 5% ou 6%”. Ou seja, espera que o ambiente para os mercados continue a ser positivo nos próximos 12 meses, “especialmente para alguns setores em particular”.
Aqui entra em jogo uma das ideias mais abrangentes entre investidores e gestores neste começo de ano: a seleção de setores e valores vai ser mais importante que em anos anteriores. Por um lado, Leroux comenta que as partes mais vulneráveis do mercado estão compostas por “empresas muito endividadas, nas quais vai ser difícil fazer dinheiro nos próximos anos”. As obrigações também assumem um papel delicado: “No dia em que soubermos a data real da normalização monetária, as yields das obrigações vão subir muito”, insiste o especialista. Esta situação poderá estar a materializar-se já, perante a última correção do mercado. Esta segunda-feira, as obrigações norte-americanas a dez anos alcançavam o seu nível mais elevado dos últimos quatro anos, ao mesmo tempo que a correção se estendia pelas principais referências europeias de dívida soberana e sobre as bolsas europeias, asiáticas e norte-americanas.
Em contrapartida, o gestor destaca a tecnologia entre os valores que poderão sair mais reforçados, que é de facto uma das grandes apostas no posicionamento da Carmignac para este ano. “O seu PER está ainda barato se se comparar com a média histórica, apesar do bom comportamento dos últimos dois anos”, indica o gestor. Esclarece que a ideia de diferenciação também é importante no setor: “Queremos investir naquelas empresas que apresentam maior visibilidade sobre o seu crescimento, com negócios de alta qualidade e baixo endividamento”.
Esta observação faz com que Leroux chegue a uma conclusão final: “A situação atual é semelhante à vivida durante as décadas de 1960 e 1970 nos Estados Unidos. Durante este período, os valores de maior qualidade e com maior visibilidade sobre os lucros foram capazes de crescer num ambiente difícil, no qual os investidores cada vez vão querer ter menos exposição a obrigações, pelo que esperamos que se produza uma maior transferência de fluxos de obrigações para ações”.
