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O que nos diz o achatamento da curva de yields dos Estados Unidos?


Enquanto que os mercados estão mais focados nos máximos históricos das bolsas e nas mensagens dos Bancos Centrais, este ano termina com um facto em menor destaque: o retorno do título do Tesouro Norte-Americano a dez anos já superou os 1,8%, o seu nível mais elevado da última década. Adicionalmente, o título a um ano alcançou os 1,69%, um nível inédito desde 2008. Por outro lado, os títulos de menor maturidade mantiveram um comportamento mais estável, ou até mesmo reduzido, produzindo um achatamento efetivo da curva das yields norte-americanas.

Este fenómeno causou preocupação junto dos investidores porque, tal como recordam os analistas da Deutsche AM, desde 1970, cada recessão nos Estados Unidos viu-se antecipada por uma curva de yields invertida. “No entanto, também existiram curvas de yields invertidas sem ser seguidas por uma recessão”, revelam os analistas.

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Importa recordar que uma curva de yields invertida se verifica quando os retornos dos títulos de maturidade mais curta superam os de maturidade mais longa, ou quando os de longo-prazo ficam abaixo dos de curto-prazo. Trata-se de um fenómeno pouco usual, pois a prática habitual é que o título ofereça um retorno maior que compense o risco de duração relativamente às previsões económicas para o país em questão. “Isto faz com que a curva de rendimento seja um indicador económico bastante útil e amplamente observado”, indicam da Deutsche AM.

A previsão da entidade é que a curva de yields dos Estados Unidos se torne cada vez mais plana. E explica porquê: “Os céticos relativamente ao crescimento podem assumir isto como um sinal de pessimismo económico. Não obstante, em média, a uma curva de yields invertida segue-se uma recessão apenas ao final de 14 meses”.

Portanto, extrapolando este achatamento recente, poderá ser esperada uma recessão a qualquer momento a partir da década de 2020... sempre que as circunstâncias sejam normais. Esse é o elemento que causa discrepância na Deutsche AM: “Através do quantative easing, os bancos centrais, aparentemente, distorceram de forma significativa as curvas de yields. Em todo o caso, atualmente não esperamos que a economia dos Estados Unidos entre em recessão durante os próximos anos”, concluem os analistas.

Richard Turnill, diretor mundial de estratégia de investimentos da BlackRock, realça que cresceram não só os retornos dos títulos de menor duração, mas também a diferença para os títulos de maior duração atingiu mínimos desta década. “Trata-se de um acontecimento que costuma ocorrer em final de ciclo e que normalmente indica um crescimento enfraquecido, ainda que, na nossa opinião, não seja o caso desta vez”, afirma.

Este explica que, enquanto que os retornos a dez anos “reflitam as perspetivas de crescimento do mercado e da inflação”, o prazo mais curto da curva “está essencialmente vinculado às expectativas do mercado sobre a política de taxas da Fed”. Portanto, Turnill interpreta o recente achatamento da curva entre os retornos a dois e a dez anos como resultado do aumento dos retornos a curto-prazo, “o que demonstra uma maior confiança do mercado na subida de taxas por parte da Fed e não da melhoria das perspetivas de crescimento e inflação”.

De acordo com este argumento, Turnill indica que o achatamento seria preocupante se fosse resultado da queda dos retornos a dez anos, como um reflexo de que a “preocupação face à normalização da política monetária da Fed pudesse pesar no crescimento e inflação”. Por outro lado, as reduzidas perspetivas relativamente à inflação mantiveram limitadas as subidas dos retornos a dez anos, e o estratega destaca que a queda dos retornos nas maturidades ainda mais longas “refletem, em grande parte, um sólido investimento estrangeiro e uma forte procura por parte das instituições que procuram cobrir o risco”

Repercussões em 2018

Tristan Hanson, gestor da M&G Investments, afirma que o comportamento da curva norte-americana seja  possivelmente “o acontecimento mais importante – pelo menos comentado – de 2017”. Hanson considera que “o modo no qual as yields destes títulos flutuarão em 2018 poderá influenciar de forma notável as perspetivas para os mercados internacionais para o próximo ano”. 

O especialista explica que o aumento progressivo das yields de curto prazo ao longo do ano tem refletido as subidas das taxas efetuadas pela Reserva Federal. Agora o consenso espera que a Fed eleve as taxas de juro até cerca de 2% no final de 2019. No entanto, como as obrigações de maior duração se têm mantido firmemente ancoradas, o especialista acredita que este comportamento “parece refletir um certo cepticismo sobre a possibilidade de que o contexto económico positivo se manter mais além deste horizonte”

A constatação destes comportamentos leva Hanson a afirmar que “parece que os mercados poderão estar a aproximar-se de un ponto de inflexão”. A sua previsão é de que se as yields das obrigações a dois anos continuarem a subir em 2018, provavelmente isso reflete que “os investidores reviram em alta as suas perspetivas de crescimento a médio prazo nos EUA e consideram agora que taxas de juro acima de 2% representam um equilíbrio sustentável”. 

Por outro lado, se prevalecerem as taxas baixas e os investidores não virem motivos para melhorar as suas previsões económicas, então o gestor acredita que “é pouco provável que as yields da dívida norte-americana a dois anos subam muito mais”. Por tanto, avisa que neste contexto poderão entrar sobre pressão “os ativos de crescimento que conseguiram um bom comportamento em 2017”. 

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