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No segundo semestre continuará o difícil equilíbrio entre inflação e crescimento económico


Perspetiva Macroeconómica

Nos EUA, o nível de maturidade do atual ciclo de crescimento económico encontra-se numa fase bastante avançada, como se depreende de uma economia no seu 16º trimestre consecutivo de crescimento. Com a taxa de desemprego abaixo da taxa natural de desemprego, com a inflação de regresso ao nível objetivo da Reserva Federal (FED) e com um programa fiscal que deverá impulsionar a economia por mais alguns trimestres, é expectável que a FED continue a retirar os estímulos resultantes da política monetária acomodatícia que ajudaram a recuperação económica desde a grande crise financeira de 2007, ou seja, há mais de uma década.

Na Zona Euro, o segundo maior bloco económico global e depois de um final de 2017 em que a economia beneficiou de um forte crescimento sincronizado em todas as geografias e alcançou um ritmo de crescimento acima do seu potencial, em 2018  tem-se assistido a um ligeiro abrandamento desta geografia. Contudo, os valores atuais continuam a demonstrar um crescimento económico em níveis saudáveis e acima do que tem sido a sua tendência de crescimento recente. Com a criação gradual de pressões inflacionistas, reúnem-se assim condições para que no último trimestre do ano se continue com a retirada dos estímulos monetários por parte do Banco Central Europeu, nomeadamente com o término do programa de compras de ativos financeiros.

O Japão deverá continuar a beneficiar das atuais políticas fiscais e monetárias bastante positivas para os resultados das empresas, num contexto em que a inflação continua ainda distante do objetivo do Banco Central. Já as geografias emergentes deverão continuar a ter comportamentos distintos entre si. Com a maior volatilidade que decorre de um ciclo económico mundial na fase de maturidade, a heterogeneidade de comportamento dos países emergentes, que se iniciou no segundo trimestre, deverá prosseguir. Assim, as economias com fundamentais macroeconómicos mais sólidos e níveis de avaliação mais atrativos encontram-se melhor preparadas para enfrentar eventuais limitações de liquidez a nível global.

Evolução dos mercados

Os Estados Unidos da América (EUA) representam cerca de 25% da economia mundial (15% atribuíveis exclusivamente ao consumidor norte-americano) e o mercado acionista americano pesa cerca de 60% do MSCI World. Deste modo, qualquer análise quanto ao comportamento futuro dos mercados financeiros globais terá forçosamente que partir de uma análise da evolução deste importante bloco geográfico.

No segundo semestre de 2018, os mercados vão continuar a olhar para o difícil equilíbrio entre os dois pratos da balança (inflação, crescimento económico). Num dos pratos pesam os níveis de inflação de preços e salários, o comportamento da FED e as yields dos US Treasuries. Nesta fase do ciclo os investidores, para os quais a sua moeda base é o dólar, começam a ter alternativas aos mercados acionistas no mercado de dívida governamental e será expectável que comecem a ser mais exigentes no prémio para investir em ativos de risco, desejando pagar múltiplos menores sobre os resultados. Este de-rating do mercado accionista norte-americano poderá ser acentuado à medida que as yields começam a ser mais condicentes com as taxas esperadas de crescimento nominal no longo prazo. No entanto, do outro lado da balança situa-se o prato que refletirá a força do crescimento económico e a capacidade de geração de resultados pelas empresas que continua a demonstrar crescimentos de resultados robustos. Assim, num contexto em que um possível desejo de ajustamento dos múltiplos é gradual, a geração de lucros crescentes deverá levar a que os mercados acionistas norte americanos continuem a apresentar rentabilidades modestas mas positivas, todavia acompanhadas da manutenção do regime de maior volatilidade que se iniciou em Fevereiro de 2018.

Na Zona Euro, o contexto de crescimento económico sólido, deverá permitir aos acionistas das empresas continuarem a beneficiar de um ambiente de preços mais favorável e gradualmente conseguirem aumentar as suas margens para valores em linha com os níveis pré-crise, algo que já acontece nos mercados norte-americanos. Adicionalmente, o custo de oportunidade dos investidores em que a moeda base é o euro, deverá continuar a beneficiar o investimento no mercado acionista por ausência de alternativas interessantes. Em termos de binómio rentabilidade-risco, as oportunidades de crescimento de resultados das empresas europeias deverão permitir continuar a acomodar parcialmente o aumento do prémio de risco exigido pelos investidores, ao contrário dos ativos de rendimento fixo cujo ajuste terá obrigatoriamente que ocorrer de forma negativa no preço.

Principais Riscos a monitorizar

Um dos maiores riscos a esta perspetiva moderadamente otimista para os mercados acionistas, advém das possíveis repercussões de uma política alfandegária que ultrapasse o fórum das discussões políticas para a esfera económica e por consequência tenha impactos materiais no comércio global. Esta situação será tanto mais grave quanto maior o confronto entre os EUA e a Europa. Neste aspeto, a imposição de tarifas por parte dos EUA sobre a importação de automóveis fabricados na Europa afigura-se como o desfecho mais negativo, mas que não corresponde ao cenário central.

Outro aspeto de importante monitorização prende-se com a aprovação do orçamento de estado para 2019 em Itália, que deverá entrar em confronto com as diretivas de disciplina orçamental da comissão europeia. O antagonismo entre a necessidade de satisfazer o eleitorado italiano pela atual coligação eurocética e as regras europeias de controlo orçamental poderá originar um aumento acentuado da volatilidade, nomeadamente nos ativos periféricos. Conjuntamente com uma agudização das yields em Itália, esta clivagem poderá ser o mote para completar a arquitetura europeia e reforçar os mecanismos de solidariedade necessários para uma existência salutar de uma moeda comum a vários países.

Outlook

Apesar dos riscos a monitorizar, entre as diversas classes de ativos considera-se que, neste ambiente de mercado, o risco acionista continua a ser o que está melhor posicionado no binómio retorno/risco para deter em carteiras multi-ativos. No entanto, valerá a pena relembrar que no futuro, os retornos nos mercados financeiros deverão ser mais contidos do que foram no passado.

O próximo semestre será um período exigente para o qual se acredita que o crescimento económico global continuará a ser positivo para os resultados das empresas e seus acionistas, sendo expectável correções nos habituais ativos de refúgio. Esta realidade, que já enfrentámos no primeiro semestre, continuará a ser desafiante.

A médio/longo prazo, o aumento das yields da dívida governamental deverá tornar esta classe progressivamente mais atrativa, pelo que o aumento gradual do seu peso nas carteiras dos investidores poderá não estar demasiado longe. Desta forma, o papel desta classe de activos poderá ser importante no próximo bear market, que a maioria dos analistas de mercado espera que possa acontecer no final de 2019 ou em 2020…

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