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Millennium BCP - DWM: "Esperamos que o ritmo de crescimento moderado da economia global se mantenha"


(Perspetivas para a segunda metade de 2019, traçadas pela equipa da DWM do Millennium BCP)

O que esperam de cada uma das principais economias no ano de 2019?

Durante a segunda metade de 2019 esperamos que o ritmo de crescimento moderado da economia global se mantenha. As principais economias mundiais continuam a apresentar melhorias no mercado de trabalho, evidenciadas pela descida sustentada da taxa de desemprego e pelo maior poder de compra dos consumidores. Assim, a atividade no setor dos serviços, mais orientada para a procura doméstica, continua bastante dinâmica. Por outro lado, continuamos a assistir a uma desaceleração global da produção industrial, acentuada pelas incertezas quanto às relações comerciais entre os Estados Unidos e a China. De facto, as divergências entre os EUA e a China têm-se prolongado mais do que prevíamos no início de 2019, mas continuamos a acreditar que as negociações irão prosseguir. Para além disso, existem vários suportes ao crescimento global. A China está comprometida em ajustar os seus estímulos orçamentais e monetários consoante a evolução da guerra comercial, enquanto que a FED e o BCE estão a considerar potenciais descidas das taxas de juro de referência durante a segunda metade de 2019, sendo que existe “espaço” para o fazerem devido à aparente falta de pressões inflacionistas.

Relativamente à economia dos Estados Unidos, esperamos uma desaceleração modesta do crescimento económico em 2019, devido ao dissipar do estímulo fiscal e ao “arrefecimento” de alguns setores mais sensíveis ao aumento das taxas de juro durante o ano passado. Ainda assim, acreditamos que o crescimento se manterá em níveis razoáveis, suportados pelo consumo privado e por um contexto de “pleno emprego”. Apesar de um crescimento de salários saudável, as melhorias recentes na produtividade dos trabalhadores continuam a limitar as pressões inflacionistas. Para além disso, se a FED efetivamente cortar taxas de juro de referência pode voltar a estimular setores como o imobiliário e o investimento privado.  

Na Área Euro, o crescimento desacelerou significativamente no final de 2018. Uma maior dependência das exportações amplificou o impacto das guerras comerciais sentido na Europa, penalizando a confiança de empresários no setor industrial. Para além disso, fatores idiossincráticos acentuaram a desaceleração: (i) a crise económica na Turquia; (ii) risco político em Itália; (iii) incerteza quanto ao Brexit; (iv) protestos dos coletes amarelos em França; (v) alterações às regulações no setor automóvel; e (vi) baixos níveis de água no Rio Reno com impacto na distribuição de bens. Não obstante o impacto desta “tempestade perfeita”, esperávamos uma recuperação sequencial do crescimento no início de 2019, em parte devido à reversão de algumas dessas disrupções, que foi comprovada pelos dados do PIB do 1º Trimestre. Melhorias sustentadas no mercado de trabalho e a possibilidade do BCE tornar a sua política monetária ainda mais acomodatícia deixam-nos igualmente otimistas para o resto do ano.

No Reino Unido, durante o primeiro semestre os dados macroeconómicos continuaram resilientes, em parte devido a um aumento significativo de inventários como precaução para uma eventual saída sem acordo da União Europeia em Março. Tendo a data do Brexit sido adiada para 31 de Outubro, o crescimento começou a desacelerar de maneira mais vincada nos últimos meses devido à reversão dessa acumulação de stocks. Qualquer perspetiva económica permanece condicional ao desfecho do Brexit, que ainda é altamente incerto, sendo que quanto maior o período de incerteza, maior será a possibilidade de que disrupções temporárias se tornem numa diminuição estrutural da procura direcionada ao Reino Unido. 

Entretanto, a China continua a gerir a sua desaceleração estrutural, refletindo uma mudança de uma economia focada no investimento para uma mais focada no consumo, sendo que estímulos monetários e orçamentais têm sido ajustados para compensar as guerras comerciais. Como tal, esperamos que o PIB na China continue a crescer entre 6,0% e 6,5% durante 2019. Já no Japão, a subida planeada da taxa de imposto ao consumo em Outubro é um risco, ainda que deva ser mitigado por alguns subsídios. A produção industrial continua limitada pelos receios do impacto da guerra comercial na região, embora o setor dos serviços, também aqui, continue suportado por um mercado de trabalho bastante robusto.

Quais as classes de ativos melhor posicionadas para uma boa performance no segundo semestre?

A DWM do Millennium bcp continua a acreditar que os mercados acionistas globais devem ter um desempenho superior relativamente à dívida pública ou corporate no segundo semestre de 2019.

Um bom ponto de partida para esta discussão é a questão das valorizações, sobretudo no seguimento de ganhos generalizados expressivos desde o início do ano. Não obstante a recuperação significativa do mercado acionista em 2019, métricas de price-to-earnings encontram-se ainda em níveis relativamente saudáveis devido ao crescimento sustentado dos lucros empresariais. Por outro lado, no mercado de dívida, os atuais níveis extraordinariamente baixos de yields já descontam amplamente as políticas monetárias mais acomodatícias sugeridas pelos bancos centrais, o que limita a possibilidade de novas descidas. Assim, as valorizações dos mercados acionistas globais parecem sobretudo atrativas quando comparadas com as yields da dívida pública ou corporate – por exemplo, o earnings yield gap na Área do Euro (Lucros/Preços subtraído da yield a 10 anos da dívida alemã) é de momento cerca de 8 pontos percentuais (p.p.), um dos níveis mais elevados verificados durante a atual expansão económica e que continua a favorecer a outperformance de ações relativamente a instrumentos de dívida.

Por outro lado, sobretudo num contexto de manutenção de crescimento económico global moderado, acreditamos que as sugestões de políticas monetárias mais acomodatícias devem também acabar por beneficiar mais as ações do que a dívida pública ou corporate até ao final de 2019. No caso dos principais bancos centrais aumentarem os estímulos monetários, as ações globais seriam de maneira geral suportadas pelo estímulo ao crescimento económico. Por outro lado, uma descida de yields não seria garantida, uma vez que estas políticas já estão amplamente descontadas e que o estímulo ao crescimento económico poderia até colocar alguma pressão de subida nas yields de maturidades mais longas. No caso de a FED e/ou o BCE não serem tão acomodatícios como o mercado espera – o que seria efetivamente negativo para a classe de dívida -, acreditamos que o downside para as ações estaria relativamente limitado desde que as razões para não introduzir mais estímulos monetários fossem dados macroeconómicos melhores que o esperado ou o anúncio de um acordo comercial efetivo entre os EUA e a China.

Que riscos monitorizam por esta altura com maior preocupação e porquê?

As guerras comerciais continuam a ser um risco bastante relevante para a nossa estratégia de alocação, sobretudo devido à imprevisibilidade associada às estratégias de negociação. Dito isto, os bancos centrais globais têm sinalizado que estão atentos ao aumento das incertezas quanto às trocas comerciais e que irão agir “de maneira apropriada para sustentar a expansão económica”.

Atualmente, as pressões inflacionistas permanecem relativamente contidas e não parecem existir excessos significativos nas principais economias globais, havendo assim algum espaço para os bancos centrais tornarem as suas políticas mais acomodatícias caso o considerem necessário. Por isso, de momento, consideramos como principal risco para a nossa visão uma subida abrupta da inflação ou a evidência de algum excesso na economia que impeça a FED ou o BCE de se tornarem mais acomodatícios, sobretudo se tal acontecer num período em que as tensões entre Estados Unidos e China estejam particularmente elevadas. Caso esse risco se materializasse, os mercados acionistas globais, sem o suporte de políticas monetárias acomodatícias, seriam diretamente penalizados pelos efeitos negativos das guerras comerciais. Mais uma vez, parece-nos improvável que este risco se materialize até ao final do ano, mas iremos continuar a monitorizar possíveis fontes de pressões inflacionistas ou de eventuais excessos na economia global.

Qual o fundo de investimento que recomendam para o segundo semestre de 2019 e porquê?

Sempre numa perspetiva de uma carteira diversificada, nós salientamos a escolha por um fundo de ações Europa ex-UK. A nossa escolha de investimento recai sobre o fundo Threadneedle European Select. Este veículo investe maioritariamente em ações de países Europeus excluindo o Reino Unido, o que na nossa opinião poderá ser uma vantagem a médio prazo uma vez que as incertezas sobre o Brexit devem trazer alguma volatilidade às empresas do Reino Unido. A sua filosofia de investimento baseia-se na premissa de que o valor intrínseco de cada empresa é determinado pelo seu crescimento, retorno de capital, sustentabilidade, vantagem competitiva e “pricing power”. O processo de investimento é predominantemente “bottom up” e o seu objetivo é ter uma carteira composta por 45 a 60 empresas, na sua maioria de grande capitalização. David Dudding é principal gestor do fundo desde 2008 e desde essa altura que este veículo tem apresentado rendibilidades históricas atrativas, quando comparadas com as do seu índice de referência e as dos concorrentes mais diretos. Deste modo, a boa performance histórica do fundo, aleada ao processo de investimento bastante estruturado e à procura de histórias de sucesso de longo prazo são das características que mais nos atraem neste produto.

Quais os temas onde procuram alternativas de investimento?

Procuramos, de forma recorrente e sempre com o objetivo de construir carteiras diversificadas, soluções que nos permitam estabilizar o perfil de retornos das carteiras. Idealmente, procuramos soluções que consigam corresponder a três expectativas: descorrelação de retornos, descorrelação de drawdowns e com baixo risco de liquidez.

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