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Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond: explicação do sucesso anterior e do futuro posicionamento


Com apenas um ano em atividade, Javier Mallo já estava a apresentar o Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond aos seus clientes. Fazia-o com a convicção de que se tratava de uma estratégia única, muito singular, especialmente oportuna para navegar com sucesso pelos mercados de obrigações que o Diretor Geral do Legg Mason Global AM para Portugal e Espanha acreditava que iam complicar-se cada vez mais. Muitos investidores nos Estados Unidos perceberam rapidamente a conveniência desta estratégia, o que a tornou no produto com o crescimento patrimonial mais rápido em toda a história da Legg Mason. À medida que foi passando o tempo, o Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond foi comportando-se como dizia que o faria, acumulando seis anos de rentabilidades positivas.

Em 2017 foi o ano em que o fez melhor, com uma rentabilidade da sua classe A em dólares de 13,5%. E, como costuma ocorrer, foi a partir da altura em que começou a gerar estes espetaculares resultados que os investidores começaram a prestar atenção a uma estratégia sem limitações, definida para gerar rentabilidades tanto em bull markets como em bear markets, dentro de um intervalo de volatilidade limitado (de 10% anual) e que em 2018 pode gabar-se de contar com dupla classificação Funds People: Favorito dos Analistas e Blockbuster.

Com mais de 40 anos de experiência, Ken Leech, o responsável máximo da estratégia, obteve esta rentabilidade espetacular através de um posicionamento contracorrente, que consistia em utilizar a duration nos Estados Unidos, e uma posição que apostava num aplanamento da curva, não só para compensar o risco das posições em produtos que aproveitam os spreads de obrigações (spread products), mas também para beneficiar do contexto de crescimento económico positivo à medida que a Fed subia progressivamente as taxas dos fundos federais.

“Acreditamos que, se esta hipótese se materializar com uma inflação em níveis reduzidos, a curva de yields achatar-se-á. Isto acrescentou valor de forma notável à medida que as posições no segmento longo da curva de yields conduziram a melhores resultados. Além disso, perante a ausência de pressões de subida significativas nas taxas com maturidades longas, antecipamos que a dívida corporativa registará um melhor comportamento do que a dívida pública, e assim foi”, explica Joe Fillicetti, especialista de produto da Western Asset, filial da Legg Mason a cargo desta estratégia. 

Outra posição contracorrente que também contribuiu para a rentabilidade alcançada foi em dívida emergente, especialmente a dívida denominada em divisa local. “A estratégia aumentou as suas posições emergentes logo a seguir às eleições norte-americanas, quando o discurso extremo e negativo da Administração Trump se traduziu em valorizações atrativas para as divisas e títulos emergentes comparativamente com os seus fundamentais. Portanto, em 2017, as valorizações interessantes, a melhoria dos fundamentais de crescimento e as poderosas forças desinflacionistas cíclicas e estruturais a longo prazo foram os nossos principais argumentos para investir em dívida emergente. Os investidores não só obtiveram um maior carry, como também puderam beneficiar de perspetivas de uma clara compressão dos spreads face à dívida dos mercados desenvolvidos”, revela o especialista.

Posicionamento atual

Atualmente, o fundo continua a manter uma posição longa em duration nos Estados Unidos através de uma sobreponderação nos títulos com maturidade a trinta anos, que corresponde à visão otimista de Leech relativamente à inflação norte-americana. No entanto, estão a transferir uma parte do posicionamento em duration para o segmento de cinco anos e para outras áreas.

“Acreditamos que as taxas a cinco anos – que se situam nos 3,15% - oferecem valor, sempre e quando não se verifiquem alterações drásticas no sentido ascendente no nível final previsto para as taxas da Fed (2,75%). No prazo mais curto da curva, os contratos de futuros sobre euro-dólares a dezembro de 2019 descontam completamente cinco subidas de taxas e parecem também atrativos, pelo que também estamos a tirar partido dessa situação. Cremos que uma reação de aversão ao risco desencadearia um ajuste das previsões de subidas da Fed e, nesse contexto, prevemos que a curva se incline. Consequentemente, já não é necessário manter o nosso posicionamento de aversão ao risco que utiliza a cobertura da duration dos Estados Unidos em todas as maturidades a 30 anos”.

Mantêm posições de duration reduzida na Alemanha e Japão. Obtiveram lucro pela exposição a dívida pública italiana de curto prazo, ainda que procurarão aumentar esta exposição quando esta alcançar níveis interessantes. Mantêm também posições táticas longas em yenes e em euros.

No que diz respeito aos mercados emergentes de dívida, classe de ativos que teve um desempenho de êxito no ano passado, mantêm uma visão positiva e consideram que existe margem para uma maior compressão dos spreads face aos mercados desenvolvidos. “Continuamos posicionados para beneficiar do potencial prémio de risco em determinadas obrigações emergentes mantendo a exposição a países que mostram fundamentais positivos ou valorizações baratas”, revela. Além disto, acreditam que determinadas divisas emergentes oferecem a possibilidade de acentuar ainda mais a sua recuperação face ao dólar a partir dos níveis atuais. “Mantemos exposições longas em determinadas divisas emergentes face ao dólar e as nossas posições curtas no yuan chinês como cobertura parcial face à exposição aos mercados emergentes”.

Relativamente ao high yield, segmento de mercado que poderá representar até 50% da carteira, tendo em conta as valorizações atuais, adotam uma exposição bastante modesta focando-se em emissores que estão a ver a sua classificação creditícia melhorada (rising stars), que – na visão da equipa – têm potencial para ver a sua qualificação revista positivamente até investment grade. “Continuamos expostos ao risco idiossincrático em emissores e segmentos a que damos prioridade, enquanto cobrimos o risco sistemático nas distintas classes de ativos”, detalha Filicetti.

Quanto a dívida corporativa investment grade, à qual poderão manter uma exposição até 100%, mantêm também uma exposição bastante modesta, com preferência pelos emissores financeiros, empresas industriais não cíclicas e pelo sector financeiro. “Tendo em conta a rentabilidade e o nível dos spreads, começamos a recolher lucros em dívida subordinada bancária e obrigações contingentes convertíveis (CoCos). Continuamos a sobreponderar os emissores financeiros devido à continua redução do risco a longo prazo e às suas valorizações atrativas. Continuamos cautelosos face à atividade de fusões e aquisições nos sectores farmacêutico e da saúde”.

A questão é que as rentabilidades históricas do fundo têm uma escassa correlação com ações e com os mercados de obrigações tradicionais, pelo que a estratégia pode ser adequada em termos de diversificação de uma carteira mais ampla.

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