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IMGA: “Ao nível do crédito, classe bastante penalizada em 2018 com o anúncio do fim de compras do BCE, caminharemos para uma visão progressivamente mais neutral”


(Perspetivas para 2019, traçadas por Nuno Serafim, Administrador da IM Gestão de Ativos)

Para 2019 esperamos uma ligeira desaceleração do crescimento económico global, que deverá substanciar-se em menos 0,2pp, ou seja, um crescimento global entre 3,5% e 3,6%. Este abrandamento deve-se sobretudo ao menor ritmo de crescimento nos EUA, com o efeito positivo da Reforma Fiscal de Trump a atenuar-se em 2019, e à confirmação de um abrandamento na Europa e na China, economias muito dependentes da procura externa, estando a última em corrente processo de transformação e alteração de paradigma - Investimento vs. Consumo - ao passo que tenta travar os níveis de endividamento excessivo do setor corporativo. Nas economias emergentes, dever-se-á assistir a uma aceleração na América Latina ao passo que na Ásia, economias mais expostas ao comércio internacional e à China, deverá registar-se uma desaceleração. No Japão, a economia deverá estabilizar em torno dos atuais níveis, ou seja cerca de 1% de crescimento real.

Apesar de tudo, as economias desenvolvidas deverão crescer acima do produto potencial, impulsionadas pelas dinâmicas de consumo alicerçadas em níveis historicamente reduzidos da taxa de desemprego, especialmente nos EUA onde esse valor é o mais baixo em 49 anos.

Crescimento/Inflação

O nível de aquecimento do mercado de trabalho poderá resultar num regime económico menos favorável entre crescimento e inflação, o que poderá condicionar a evolução dos ativos de risco, especialmente num contexto de final de ciclo económico nos EUA, após uma década de expansão, e com vários riscos no horizonte que, a materializarem-se, poderão resultar num abrandamento adicional do crescimento. A saber: conflito comercial sino-americano; erro de política monetária nos EUA; Brexit; Governo em Itália e eleições europeias. No nosso cenário central, os principais riscos enumerados não se materializam.

Política Monetária

O reconhecimento destes riscos deverá significar uma atuação mais cautelosa da Reserva Federal norte-americana (Fed) em 2019, após as 4 subidas em 2018 (incluindo a previsível subida de dezembro) terem colocado a taxa diretora em níveis muito próximos daquilo que podemos chamar uma taxa neutral, ou seja, num nível em que nem estimula nem restringe a atividade económica. Neste domínio, carece de especial atenção o impacto da pressão salarial na inflação, o que deverá obrigar a Fed a realizar pelo menos duas subidas - mais do que está descontado no mercado atualmente - com risco de uma terceira.

Na Zona Euro, apesar do ciclo não ser tão longo como nos EUA e por conseguinte o processo de retirada de estímulos monetários estar significativamente atrasado, a primeira subida de taxas deverá ocorrer apenas no final de 2019, ou mesmo apenas em 2020, caso o cenário de abrandamento seja mais pronunciado e a dinâmica da inflação seja desapontante. O final do programa de compra de ativos até final de 2018 não deverá estar em causa.

Classes de Ativos

Face ao contexto económico de abrandamento marginal do crescimento, aceleração moderada da inflação e de normalização progressiva das políticas monetárias, a preferência dos investidores deverá estar ainda levemente orientada para os ativos de risco. Uma cuidadosa monitorização das condições de liquidez em face do processo de retirada de estímulos monetários nos EUA e na Europa é muito aconselhável pois em si mesmo é nesta fase o fator estrutural de maior peso na valorização dos ativos.

Ações

Os resultados das empresas deverão continuar a proporcionar crescimentos interessantes, embora abaixo dos registados em 2018, sendo os mercados mais atraentes aqueles que de alguma forma já descontam abrandamentos mais pronunciados, nomeadamente os Mercados Emergentes e Ásia Pacífico. Porém, estes dois universos serão bastante sensíveis à evolução das negociações comerciais entre EUA e China e à evolução do dólar norte-americano. Ou seja, taxas de juro norte-americanas em território restritivo fruto de uma Fed mais pró-ativa que o esperado e a inclinação negativa da curva de rendimentos terão um impacto especialmente negativo nestes universos, embora nesse contexto todos os ativos de risco estejam ameaçados, pois terá como subjacente não só um abrandamento maior que o expetável em 2019 como uma eventual recessão técnica em 2020.

Em termos históricos, ações norte-americanas e europeias estão valorizadas na sua média e as expetativas de crescimento de resultados são realizáveis. Apesar de tudo, uma taxa de juro sem risco mais atrativa nos EUA, com a yield dos 10 anos perto dos 3,3-3,5%, ou um abrandamento maior que o esperado pode desencadear um aumento dos prémios de risco suficiente para absorver totalmente as estimativas de crescimento de 8% dos resultados globais. As nossas preferências vão para setores mais defensivos, alimentação e bebidas, telecomunicações e relacionados com commodites na Europa, e saúde, farmacêuticas, equipamentos, alimentação e bebidas e software nos EUA.

Obrigações

O cenário mais cauteloso e o nível de taxas de juro atual nos EUA leva-nos a considerar um posicionamento mais neutral de duração em dólares, especialmente no contexto de carteiras multiativos. O mesmo não se passa ao nível de taxas core da Zona Euro, onde o final do programa de compras do BCE ainda desaconselha a utilização de duração como proteção, excluindo situações idiossincráticas na periferia que devem ser vistas apenas num contexto oportunístico. A exposição a duração nos dois lados do Atlântico deverá, no entanto, privilegiar linkers para de alguma forma salvaguardar o efeito de um potencial overshoot da inflação, um dos riscos para 2019.

A dívida emergente, muito penalizada em 2018 em função política monetária mais restritiva nos EUA e a consequente força do dólar, deverá beneficiar de uma Fed menos proactiva e consequentemente de um dólar menos suportado. A expetável resolução do conflito comercial entre China e EUA também favorece bastante a classe.

Ao nível do crédito, classe bastante penalizada em 2018 com o anúncio do fim de compras do BCE, caminharemos para uma visão progressivamente mais neutral. O IG Euro sofreu o maior alargamento de spreads relativo da década e não estando ainda a classe propriamente barata em termos históricos, a mesma deverá estabilizar depois do forte ajustamento de 2018.

Alternativos    

Ao considerarmos haver condições para um comportamento satisfatório dos ativos de risco, olhamos de forma otimista para as commodities, especialmente o complexo energético, em função do crescimento global acima do potencial, dólar menos suportado e do relativo sucesso da OPEP em conter as cotas de produção no sentido do suporte dos preços. A nível cambial o Iene japonês poderá oferecer uma alternativa interessante de diversificação para portfolios multiativos, assim como a generalidade das estratégias alternativas.

Fundos Recomendados

Face ao contexto que nos espera em 2019, damos preferência a fundos de alocação conservadora (IMGA Alocação Conservadora) ou de alocação Flexível (IMGA Flexível). Num cenário mais otimista e para os investidores menos avessos ao risco, o IMGA Mercados Emergentes e o IMGA Global Equities Selection deverão proporcionar oportunidades de valorização interessantes. De referir que os fundos mencionados têm prazos recomendados de investimento entre 3 e 5 anos.

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