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Dunas Capital: “Em cada crise vemos uma oportunidade”


Alcançou recentemente a classificação máxima quantitativa da Morningstarcinco estrelas - e andou os últimos seis meses em contra corrente relativamente ao resto do mercado, alcançando um retorno anualizado de -0,15% no último ano, 5,36% anualizados a três anos, e 3,16% anualizados a cinco anos (dados de 31 de janeiro), o que supera os resultados da categoria Morningstar Cautious Allocation Global onde está inserido. Falamos do Dunas Património, um fundo multiativos, cujo nome deixa adivinhar a sua marca principal: a gestora Dunas Capital. Com domicílio na praça luxemburguesa, o fundo bate-se portanto com outros peers internacionais, e tem-no feito com alguma mestria.  

Os três homens “ao leme” do produto – Pedro Fernandes, Pedro Alves, e Bernardo Moreira – são a face visível daquele que é um processo de investimento já muito “oleado” e disciplinado. Em entrevista à Funds People, Pedro Fernandes, CIO e partner da entidade, tem bem presentes as caraterísticas que têm suportado o sucesso do fundo: “Estabilidade da equipa e de processo, heterogeneidade de personalidades e backgrounds, e uma total abertura de espírito quanto a tudo”, afirma.

Obviamente que os últimos seis meses constituíram uma prova de fogo para o mercado, mas a equipa, a este respeito, quis começar com o que apelida de “declaração de interesses”. “Os últimos seis meses foram de muitas oportunidades para nós. Vivemos melhor com volatilidade do que sem ela, e neste tipo de ambientes há uma coisa que temos em mente: precisamos bastante de ativos líquidos em carteira, e essa é uma das nossas preferências”, começaram por referir.

A “filosofia” de terem ativos líquidos na carteira do fundo permite, na ótica da equipa, duas coisas: uma ótima gestão do risco, “porque quando há problemas eles são refletidos logo na evolução do fundo, enquanto os ativos mais ilíquidos tendem a ter um comportamento mais descontinuado”; permite também “uma grande flexibilidade da adequação do asset allocation às condições do mercado.”.

Ações e obrigações: duas faces de uma mesma moeda

O fundo, em traços gerais, é estruturado com uma parte de investimento direto em obrigações – mínimo 50% em obrigações - e pode ter um máximo de 50% alocados a ações. Do lado das obrigações, a equipa conta que a preferência por ativos líquidos leva a que sistematicamente existam posições muito significativas em divida soberana dos maiores países”. A equipa relata que no fundo existe uma “componente que é estratégica”, ou seja, “relativamente estável ao nível do posicionamento”, existindo paralelamente o que apelidam de “overlay tático”, feito através de futuros de taxas de juro.  “A esse nível somos bastante ativos”, asseguram. Na componente de dívida pública, a rotação do fundo acaba por ser “muito grande”, por via dos ajustes de duration – através de posições curtas e longas – o que leva a entidade a apelidar-se de “muito ativa” a este nível. Muito embora este posicionamento provoque, claro, “uma grande rotação no fundo”, a equipa deixa uma ressalva: não se tratam de alterações da estratégia na prática, mas sim de “ajustes táticos diários”. “É raro mexermos 3% ou 4% num dia no asset allocation do fundo. Em novembro tínhamos quase 0% de crédito e chegámos ao início de janeiro com 8% de crédito, o que é particularmente agressivo para os nossos padrões. Não acreditamos muito em market timming. Achamos que é um caminho para a desgraça”, pontualizam.

Na parte de ações a rotação é mais baixa, e a carteira estrutura-se tendencialmente da seguinte forma: metade do investimento é feito via índices e a outra metade via stock picking, apesar de atualmente terem 20% via índices, e 26% via investimento direto. “Hoje em dia estamos mais investidos via stock picking do que via índices, porque achamos que se ajusta melhor às condições atuais do mercado, sendo que estamos essencialmente a falar de large caps globais. . Esta abordagem permite-nos realizar ajustes táticos através de futuros sobre índices, pois é mais rápido e mais barato. Só usamos ETFs quando não existem futuros que preencham esta necessidade”, elucidam.

O stock picking incide nos mercados norte-americano e europeu, deixando o resto do mundo para explorar “via índices”. A exceção é o Brasil, onde a existência de um parceiro local “permite fazer stock picking diretamente”. Esta componente não assume nenhuma natureza tática; “Tendemos a ter as ações por períodos longos”, assumem. No que refere à exposição cambial, a equipa conta que “por default o fundo não tem exposição cambial”, e a que têm “corresponde a uma gestão ativa”, ou seja, porque a querem deliberadamente ter. Contudo, acreditam “que não faz muito sentido cobrir a exposição cambial das ações porque ela é uma componente dos retornos”.  

Gradualistas e em busca da oportunidade

Do processo acabam por sair algumas caraterísticas essenciais do produto, que ajudam a definir a sua filosofia. “O fundo tem horizontes temporais de médio longo prazo, ativos líquidos, uma grande diversificação e sem constrangimentos de benchmark, “nem preocupações a esse nível”. Estão estabelecidos limites de exposição mais restritivos do que os que resultam aplicável da legislação. Relativamente ao risco,  a equipa assume que procura “attivos que estejam misspriced  e isso tende a acontecer em períodos de maior volatilidade”. Apesar de monitorizarem o VaR, dada a natureza tendencialmente procíclica destes modelos, não o vêem como uma ferramenta primordial no processo de gestão. É nesse sentido que consideram que “acabam por suportar picos de volatilidade um bocadinho acima do que a maior parte dos concorrentes”.

Outra das nuances que sublinham é o facto de serem bastante gradualistas nas  tomadas de posição. “Compramos quando uma empresa nos começa a parecer interessante, e vamos comprando aos poucos”, explicam, aprofundando de que forma. “Vivemos num mundo em que há poucos ativos baratos e, por isso, quando nos deparamos com oportunidades não as queremos perder. Desta forma, acabamos por comprar normalmente com o mercado a descer, e vendemos com o mercado a subir, o que faz com que por vezes compremos cedo demais e vendamos cedo demais.. Há muitos modelos que esperam que os preços invertam, mas nós não vamos por aí. O que sabemos é que as grandes oportunidades nascem nas crises”, indicam.

O market timing é outro componente que evitam colocar em prática em percentagem significativa. “Tentamos evitar grandes alterações de asset allocation em alturas de stress de mercado”, dizem, explicando como se posicionaram depois dos meses mais duros de fecho de ano. “Passámos 2018 confortáveis com o que tínhamos em carteira. Fomos para esta “mini crise” com 46% de ações e quase nenhuma exposião a crédito. Nessas alturas tendemos a mexer nos índices e, depois, nas alturas mais calmas, tendemos a fazer stock picking. Quando chegámos a outubro, fizemos ajustes normais da carteira: aumentámos  exposição a ações, reduzindo China e comprando small caps norte-americanas e começamos a comprar algum credito.”, enumeram.

No campo das ações em específico, as escolhas da equipa também se têm mostrado certeiras. “A nossa carteira de ações portou-se bem neste período em termos relativos porque finalmente começámos a assistir a uma alguma rotação de estilos mais adequada a nossa metodologia. Como  nós não gostávamos destas empresas e estávamos mais num estilo value, em empresas ‘underowned’ e ‘underliked’ durante anos, e como a nossa exposição ações americanas era toda via stock picking, a nossa alocação tática acabou por correr bem, daí a performance do fundo ser a demonstrada”, dizem.

Os 30 milhões que o produto tem atualmente de AuM, apesar de não ser a dimensão ideal, acaba por lhe dar também alguma agilidade, nomeadamente “em alturas de volatilidade”. Na opinião da equipa, um fundo multitativo deste género deve ter consistência de retornos. “Não pretendemos ser os melhores num ano, mas ser razoavelmente bons todos os anos, e temos conseguido com algum sucesso”, concluem.  

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