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Defensores convictos da diversificação nas obrigações globais


TRIBUNA de Peter De Coensel, CIO de Rendimento Fixo, da Degroof Petercam Asset Management (DPAM). Comentário patrocinado pela Degroof Petercam Asset Management (DPAM).

Se procurarmos a palavra “desglobalização” no Google, encontramos a seguinte definição: o processo de diminuição da interdependência integração entre certas unidades em todo o mundo, normalmente Estados-nação. Este termo é bastante utilizado para descrever períodos da história nos quais o comércio e o investimento económico entre países diminuem. Mas, primeiro, vamos olhar para a atualidade económica.

A decisão tomada em janeiro pela Fed de fazer uma pausa prolongada no ciclo das taxas de juro levou a uma diminuição da volatilidade implícita e realizada nos mercados de crédito e de taxas de juro durante o primeiro trimestre de 2019. Não vemos muitos catalisadores que possam surgir no horizonte e mudar este cenário. Nos próximos seis meses, a agenda do BCE será pautada por uma comunicação pormenorizada das operações de financiamento a longo prazo (TLTRO, na sigla inglesa) e um potencial tiering da taxa de juro dos depósitos com o objetivo de proteger o frágil sistema bancário da UE. Prevê-se uma minimização do baixo crescimento e uma melhoria das perspetivas de crescimento global (China e EUA).

As expectativas inflacionistas da UE com base no mercado foram desancoradas, o que nos confronta com a verdade incómoda de que o BCE nunca vai alcançar o seu objetivo de inflação obrigatório ao longo da próxima década. O BCE já perdeu muitas batalhas contra a inflação, mas espera-se que continue a lutar na promessa de uma vitória com uma inflação de 2%.

Por um lado, as surpresas de uma subida modesta da inflação traduzir-se-ão numa mera consolidação das taxas de juro e dos spreads de crédito próximos dos níveis atuais. As taxas forward apontam apenas para uma normalização leve das taxas a longo prazo. Por outro lado, as surpresas de uma descida poderiam alimentar o impulso competitivo das obrigações que estimulou os mercados obrigacionistas mundiais no início do quarto trimestre de 2018.

Neste contexto, como se valorizariam e comportariam os mercados obrigacionistas mundiais em condições nas quais a desglobalização se estendesse à margem? A resposta curta é: de forma estável e com investimentos de rendimento fixo interessantes em todos os âmbitos.

Não há necessidade de pânico: não vamos ser catapultados para níveis de comércio de há 20 anos. A criação da União Económica e Monetária e a entrada da China na OMC em 2001 aceleraram drasticamente a globalização. No entanto, dados do FMI e do Banco Mundial revelam que o comércio mundial (importações/exportações) enquanto percentagem do PIB começou a estagnar em 2010-2011. Esta rutura acompanhou o crescimento tímido da produtividade, que oscilou entre os 0% e 1%. A revolução tecnológica que atravessamos ainda não se converteu num impulso de crescimento da produtividade. A reparação vai exigir cooperação e confiança entre os motores do crescimento económico mundial: a China, os EUA e a UE. É aí que surgem muitas interrogações.

Os políticos cujas estratégias se centram no tema do Estado-nação e da identidade estão a ganhar eleições. A crescente desigualdade está a destruir a atratividade dos principais partidos políticos. Nos últimos três anos, os resultados eleitorais em todo o mundo confirmam o potencial das estratégias políticas que procuram e testam as fronteiras morais. A receita “America First” está a ser utilizada em todo o mundo.

A balança do risco começa a pender claramente no sentido de uma diminuição do comércio e do investimento. Um ajuste no potencial de crescimento mundial pela negativa a longo prazo não foi refletido em todos os pontos dos mercados financeiros.

É justo afirmar que o paradigma de estagnação secular está a ganhar impulso. Os investidores de rendimento fixo devem estar atentos. A estagnação secular é caracterizada pela depreciação das taxas de juro (taxas reais negativas) como resultado de uma demografia desfavorável, políticas monetárias extremamente acomodatícias, uma geração excessiva de poupança perante ciclos de investimento incertos e uma procura interna insuficiente. A desigualdade é uma realidade e sustenta a fraca procura interna. Para desbloquear a estagnação secular e traçar um caminho rumo a um crescimento inclusivo, será necessária uma geração.

Além do comércio, observamos uma diminuição da interdependência no mercado financeiro. A desglobalização também pode afetar os fluxos de capital? As provas disso estão a aumentar. Os investidores domésticos nos EUA aumentaram a compra de obrigações do Tesouro norte-americano, os mercados interbancários da UE continuam disfuncionais, as detenções estrangeiras de obrigações do Estado italiano continuam a cair e alguns mercados emergentes estão a voltar a processos de dolarização.

Deveríamos preparar-nos para uma queda continuada dos rendimentos esperados em todos os segmentos obrigacionistas, desde o governamental até ao de crédito na categoria de investimento e de elevado rendimento. O impulso positivo das obrigações voltou aos mercados há cerca de 6 meses e tem muita margem de manobra.

A desglobalização poderia dar lugar a uma continuação da tendência de apreciação do dólar. O índice DXY situou-se decididamente num sentido descendente entre 2001 e 2007, um episódio caracterizado por uma rápida globalização e desregulamentação. Um sinal falso de inversão da tendência aparece quando rebenta a Grande Crise Financeira. A verdadeira inversão mantém-se durante 2011. Não podemos discernir sobre os elementos que poderiam alterar esta tendência de apoio ao dólar.

Os bancos centrais continuam a competir ao nível dos seus balanços em vez de ao nível das taxas de juro oficiais, fazendo com que a valorização da divisa seja menos impulsionada pelos diferenciais das taxas de juro e mais influenciada por uma estratégia política não convencional. O não convencional torna-se convencional.

Somos firmes no que diz respeito à diversificação em todos os segmentos obrigacionistas globais e à apreciação do valor das obrigações governamentais da UEM e do potencial presente nos mercados europeus na categoria de investimento e de elevado rendimento em processo de atingir a maturidade. A exposição multidivisas deve ser encarada com prudência, mas também com confiança. As obrigações globais sem restrições e as obrigações governamentais de mercados emergentes em moeda local são soluções que convertem o componente de rendimento fixo de uma carteira num motor-chave da rentabilidade total.

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Índice USD num episódio de globalização e desregulamentação (USD negativo) comparativamente a um episódio de desglobalização e regulamentação (USD positivo)

Fonte: Bloomberg, DPAM

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