Controlar a volatilidade gerindo ativamente a exposição da carteira: o caso do MAGO


O ano de 2017 ficou marcado por um contexto favorável para todas as classes de ativos, com uma combinação de crescimento económico e inflação sem dar sinais de si, o chamado “Goldilocks”. Contudo, para Andrea Delitala, gestor do Pictet Multi Asset Global Opportunities (MAGO), um fundo classificado como Blockbuster Funds People, esse cenário parece estar a chegar ao fim. “O crescimento, apesar de continuar acima do potencial, está a desacelerar e a inflação está a normalizar. A combinação de menos crescimento e mais inflação será, assim, menos benéfica e significará um menor retorno esperado por parte dos portefólios equilibrados em geral”, afirma.

Assim, a evolução da política monetária por parte dos bancos centrais aponta, na opinião do gestor, para um só caminho: “Os dias dourados da liquidez terminaram e o ambiente será muito mais desafiante do que tem sido até agora”, sentencia. Por outro lado, no que diz respeito às taxas de juro nos Estados Unidos, acredita que pode verificar-se uma alteração na atuação da Reserva Federal. “A nossa expectativa é de que a Fed não leve a cabo um overshoot da taxa terminal até aos 3,4% antes de a colocar nos 3%. E esta visão é suportada não só pelos dados macroeconómicos, mas também pelo novos nomes que acompanharão Powell na liderança da Fed”, diz.

Dito isto, Andrea Dalitala considera que tanto Clarida como Williams, embora mais o segundo, irão influenciar o modus operandi da autoridade monetária, sendo que o ritmo de subida das taxas de juro poderá ser reduzido: “Williams defende que a taxa de juro natural não depende exclusivamente da Fed, mas sim da estrutura económica – se a economia se encontra sólida, a taxa de juro natural será superior. Dito isto, afirma que não existe qualquer indicador que aponte para uma subida da taxa de juro no futuro próximo, uma vez que estamos sobre pressão demográfica e pouco sabemos sobre a produtividade”, justifica.

Expectativas de inflação superiores e curva mais inclinada

O gestor acredita, assim, que a preferência da Fed deverá recair sobre uma curva de yields muito mais inclinada. Outro argumento que suporta esta visão está relacionada com a taxa de juro neutra, ou R*. Segundo explicou o gestor, Williams defende que, nas circunstâncias atuais, será bastante complicado para a Fed lidar com uma possível recessão, uma vez que a taxa de juro neutra se encontra tão baixa. “A solução proposta por Williams é, assim, o aumento das expectativas de inflação. E podemos observar já certos traços desta dinâmica por parte da Fed, embora esta tenha que convencer o mercado. Como? Estando por trás da curva”, clarifica. Quanto às implicações desta dinâmica, o gestor destaca que será benéfico para a parte mais curta da curva, prejudicial para a parte mais longa, mas fantástico para as inflation-linked bonds. Já para as ações deixará de ser desfavorável assim que a volatilidade e a incerteza que advém da mudança de objetivo desaparecerem.

Do lado da política monetária na Europa, por seu turno, parece ser cedo para fazer previsões, pelo menos na opinião do gestor. “O BCE está dois anos atrás da Fed e, ainda que o QE seja reduzido a partir de setembro, acredito apenas que Mario Draghi nunca subirá as taxas. Com a desaceleração da economia, as incertezas relativamente ao cenário da zona euro e ao Euro, não existem razões suficientes para as taxas subirem nos próximos tempos”, avança Andrea Delitala.

De que forma este contexto impacta o MAGO?

O contexto global parece ser, assim, de normalização. E essa normalização começa pelo mesmo segmento onde o QE teve o maior impacto: as obrigações. Tendo em conta o ambiente em constante mudança, têm, por isso, que ser ativos e táticos na gestão da sua exposição tanto a ações como obrigações. “O principal objetivo é controlar a volatilidade”, refere o gestor. Fazem, por seu turno, uma análise macro e de mercado, sendo que a estratégia não é pro-cíclica: “Quando o mercado está complacente, tendemos a assumir maior risco; quando o mercado está preocupado vemos oportunidades noutras classes de ativos”, explica o gestão. A duration da carteira é, atualmente, de 1,37 anos, levando a cabo uma gestão prudente desta. “Em certos momentos, como agora, por exemplo, estamos abaixo da norma – que é de 3,5 anos. Nos Estados Unidos estamos até negativos e estamos a comprar obrigações de curta maturidade e inflation-linked bonds, cobrindo esta posição através de uma subponderação na Europa”, explica.

O gráfico abaixo apresenta a evolução da taxa real a dez anos nos Estados Unidos, sendo que importa recordar que a taxa perspetivada pela Fed é de 2,9% a longo prazo. “Ora, uma taxa nominal determinada pela Fed de 2,9% significa que, ajustando-a à expectativa de inflação, que é de 2%, resulta numa taxa real implícita de 0,9%”, começa por dizer Andrea Delitala, acrescentando que, por enquanto, “a Fed se encontra um pouco mais agressiva em comparação com as ideias de Williams, que acredita que a taxa natural se devia situar nos 0,5%”.

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Este exemplo é utilizado para justificar o tipo de estratégia levada a cabo no Pictet Multi Asset Global Opportunities. O gestor defende o investimento em inflation-linked bonds, por exemplo, porque encontram-se atualmente em ‘fair value’. Dito isto, uma das ferramentas a que o fundo pode recorrer para obter retornos macro é comprar TIPS, mantendo-as ou cobrindo esta posição através da subponderação a obrigações nominais norte-americanas. “Levamos a cabo estratégias de long-only TIPS ou de relative value entre TIPS e obrigações nominais, o que é uma forma de obter retorno extra das obrigações, mesmo em alturas de normalização das taxas de juro”, explica.

Quanto às ações, apesar de considerar que os retornos não serão tão elevados quanto os do ano transato, a visão é ainda positiva. “Já se verificou, de certa forma, uma espécie de correção, pelo que estamos mais construtivos para o que resta do ano”, avança o gestor, acrescentado que, “existindo um menor potencial de ganho direcional, é necessário transacionar em termos inter-regionais e intersectoriais”.

Atualmente, encontram-se sobreponderados em telecomunicações e energia e cautelosos em tecnologia, “não só porque foram a história de sucesso do ano passado, mas também porque as valorizações se encontram bastante elevadas e existem riscos regulatórios para este sector”, justifica. A exposição a ações representa cerca de 30% da carteira, sendo que 7% dessa exposição é feita através de opções: “Procuramos reduzir o risco através desta estratégia, uma vez que no processo de normalização podem ocorrer eventos como o registado pelo VIX em fevereiro, no qual as ações caíram em conjunto com as obrigações. Quando isto acontece, é impossível cobrir a exposição a ações através das obrigações, pelo que temos que cobrir através de volatilidade”, explica Andrea Delitala. 

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