Calamos Investments: O que a guerra do Vietname ensina na gestão de risco dos investimentos


Foi no cenário de uma das guerras que mais pesaram aos EUA, que o piloto John Calamos descobriu o verdadeiro significado da gestão de risco. Ao serviço da força aérea norte-americana na guerra do Vietname, o jovem percebeu em cenário de guerra a filosofia que viria a usar mais tarde na formação da sua empresa de gestão de ativos fundada em 1977 – a Calamos Asset Management. “Se conseguires evitar seis de cada 10 balas, tens mais hipótese de sobreviver”, aprendeu o jovem piloto na altura.

O interlocutor desta história é Paris Karasso (na foto), managing director e investment strategist da Calamos Investments, que de visita a Lisboa conta qual a verdadeira mensagem por detrás daquela conclusão. “Naquela altura John Calamos aprendeu que ao evitar seis em cada 10 balas, as hipóteses são, claro, maiores de sobreviver; ou seja: se se conseguir controlar determinados resultados no mercado, é-se capaz de controlar melhor o risco de um investimento”. Em 1977 nascia então a entidade que dava os primeiros passos como empresa de wealth advisory. Cresceu e ganhou robustez tornando-se depois em gestora de mandatos institucionais. Hoje em dia executa a gestão de fundos long only, bem como de fundos alternativos líquidos, sendo uma das melhores gestoras na categoria de alternativos, segundo classificação da Morningstar. Mas o verdadeiro DNA da entidade está associado ao uso de instrumentos convertíveis, numa altura em que, como explica Paris Karasso, “tanto a classe de ativos como as suas valuations ainda não eram bem conhecidos pelo mercado”. Conta que providenciam “uma gestão do risco sistemático que tem servido os clientes muito bem”.

Convertíveis – o win-win

A preferência por convertíveis, diz, passa pela percepção de que estes são “uma boa forma de espremer algum sumo dos mercados, de uma maneira que é rentável para a empresa que pede emprestado, porque baixam os custos, e para o investidor, que pode participar na subida de valor da ação”.  “É um win-win”, reitera. Num período volátil como aquele que se experienciava na altura de fundação da entidade, foram os atributos dos convertíveis, como a sua natureza híbrida e a sua proteção em quedas de mercado, que cativaram John Calamos. “Ele descobriu que adicionando estes ingredientes a um portefólio poderia capturar algum do retorno das ações, tendo ao mesmo tempo downside protection”.

Muito mudou desde essa altura. Há 30 anos os maiores emissores de convertíveis eram empresas japonesas. “Nessa altura o Japão era a maior história de crescimento do mundo. Isso mudou, e desde os anos 80 que a América tem liderado o crescimento económico, impulsionado pela tecnologia. Muitas dessas empresas usaram convertíveis para ganhar mercado e para aceder ao capital”, diz.

Atualmente a entidade gere cerca de 8 mil milhões de dólares em convertíveis, com diferentes orientações: alguns fundos de arbitragem, por exemplo, enquanto que os fundos convertíveis long only se cingem a uma construção na área média do delta do universo de obrigações convertíveis. “Fazemos um esforço para que todo o portefólio esteja concentrado nessa área. O melhor resultado é uma maior convexidade através do ciclo de mercado”, diz.

Analistas todo o terreno

O processo de construção do portefólio começa pelo aspeto do crédito. “Somos muito enfáticos na seleção dos créditos que estão na melhor parte da curva.  Basicamente evitamos os defaults. Toda a gente o faz, claro, mas diria que nós somos mais enfáticos a esse nível”, explica. Quando estão satisfeitos ao nível do crédito, acrescenta, “se existir um potencial ao nível da ação subjacente e as valuations dos convertíveis parecerem certas, então depois o trabalho dos portfolio managers é conjugar as diferentes abordagens e decidir que quantidade devem incluir no portefólio”.

Na Calamos a abordagem dos analistas é integrada. Ou seja, estes olham para o crédito, para a componente das ações e para as valuations. “Temos analistas que abordam as empresas como um todo, de forma a perceber, por um lado, a robustez do balanço e, por outro, o potencial retorno da perspetiva acionista”. Estes profissionais, acrescenta também, fazem uma análise da estrutura de capital por inteiro, o que “é útil tanto nos convertíveis, mas também de forma a evitar armadilhas”. Os portfolio managers, por seu turno, entram depois em ação, decidindo como fazer a alocação em termos de sectores e decidindo a construção do portefólio, tendo em conta as restrições de risco existentes. 

Voltamos justamente ao risco (e à Guerra do Vietname). “Tentamos ser muito consistentes ao nível da abordagem ao risco de default”, enfatiza Paris, lembrando um período recente. “Há um ano atrás, quando o sector tecnológico foi demasiado longe, ajustámos o portefólio, vendendo alguns nomes de tecnologia, de forma a trazer de volta o delta para a parte média da curva. A gestão do risco e a busca pelos perfis de crédito favoráveis é o que define os nossos fundos”, sumariza.

Quando questionado sobre qual a atitude da gestão quando o delta dos portefólios se está aproximar do perfil acionista ou do perfil obrigacionista, o profissional é contundente: “É importante reforçar que o portefólio, como um todo, nunca se vai aproximar de 0 ou 1 de delta. Os nomes individuais sim”, declara. É a este nível, precisamente, que reside a questão mais tricky por esta altura. “Temos de perceber quais os nomes que trazemos de volta ao portefólio, pois a carteira irá suportar alguns títulos com elevado delta e outros com baixo delta. Se simplesmente excluirmos os  nomes com maior delta estaremos a excluir alguns sectores ou empresas brilhantes. Ou se, por outro lado, excluirmos alguns com um delta baixo, estaremos a retirar emissões com potencial de longo prazo e com um bom carry”, elucida. A solução, ratifica, passa por “vender o emitente que tem um delta mais elevado e, se disponível, comprar emissões com um delta mais baixo. Desta forma iremos manter um delta que é próximo do 0,5/0.6”, conclui.

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