Até onde as taxas de juro podem subir sem por em perigo a dívida pública?


Até onde é que os bancos centrais podem subir as taxas de juro sem colocar o sistema em perigo? Ou, mais concretamente, quanto é que as taxas de juro podem subir sem colocar a dívida pública em perigo? Essa é a questão que a Ethenea Independent Investors – gestora que fez um estudo sobre este assunto – tratou de responder. Em primeiro lugar, o que tem de se fazer é definir a sustentabilidade da dívida. Yves Longchamp, diretor de Análise na gestora, define-o da seguinte forma: “a dívida é sustentável sempre e quando a rentabilidade sobre o investimento em dólares seja maior do que o custo da dívida (juros) pago em dólares”. Por outras palavras, o rendimento de um projeto deve cobrir pelo menos os seus custos.

Segundo explica, os governos têm objetivos diferentes e, por isso, projetos diferentes. Nem todos são de caráter económico, mas – segundo o especialista – o PIB é uma boa medida para quantificar o rendimento global do investimento público. A dívida pública expressa-se geralmente como uma percentagem do PIB. Um PIB elevado traduz-se num baixo nível de desemprego e, por isso, em estabilidade política. Também é sinónimo de poder internacional (poder de negociação e poder militar), já que o poder económico se classifica em função do PIB.

“Seguindo esta linha de raciocínio, o rendimento de um governo pode equiparar-se com o crescimento do PIB e os custos são os pagamentos da taxa de juro da dívida pública. Se os pagamentos de juros são maiores do que o crescimento, a rentabilidade social não é suficiente para cobrir o custo de financiamento, o que faz com que seja insustentável. A taxa de juro máxima que um governo pode permitir depende do crescimento, da inflação e do seu endividamento. Nos nossos cálculos, realizados a partir de dados da OCDE, acreditamos que os governos mantêm um saldo fiscal primário, o que significa que não são expansivos nem restritos”, afirma.

Tal como o mesmo reconhece, esta é uma suposição heróica, uma vez que a história nos mostra que o déficit primário constitui a norma. “De acordo com as nossas estimativas, as taxas de juro máximas sustentáveis oscilam entre os 4,8% e os 6,1% no caso da Alemanha, os 3,3% e os 4,0% no caso dos EUA, os 0,6% e os 1,5% no caso de Itália e os 0,1% e os 0,3% no caso do Japão. Utilizamos uma faixa em vez de uma estimativa apenas para cada país, uma vez que nos nossos cálculos aplicamos tanto o crescimento real como o possível. Por último, para que estes valores sejam mais significativos, temos de os considerar como indicadores alternativos dos rendimentos públicos a 10 anos”.

Neste contexto, os movimentos crescentes e decrescentes das taxas de juro são muito limitados. Para os bancos centrais, o limite inferior é de 0% em termos gerais e para os governos o limite superior varia entre os 0% no Japão e os 4% nos EUA. “Na Zona Euro, este dado é, no melhor dos casos, de 1,5%, uma vez que a taxa máxima sustentável isenta de risco não é a Alemanha quem define, mas sim a Itália, que representa o risco chave para toda a região. Atualmente, as yields das obrigações italianas a 10 anos são de aproximadamente 3%, um valor que multiplica a nossa melhor estimativa de uma taxa máxima sustentável. Esta situação não indica apenas que a Itália se encontra sob pressão, mas sim que a Zona Euro, no total, se encontra em terreno perigoso. No entanto, é cedo para concluir que se desencadeou uma segunda crise do euro”.

Na sua opinião, o tipo de política monetária que conhecemos nas últimas décadas terminou. “Os bancos centrais já não são capazes de estabilizar o ciclo económico por si próprios. A política fiscal recuperou a sua tendência, mas unicamente na medida em que as taxas de juro permitem. O mutualismo conduz a simbiose se todos os participantes agirem de acordo com as normas. Se os bancos centrais se submetem ao julgamento do Estado e, consequentemente, perdem a sua independência, é provável que a monetização da dívida e da inflação continuem o mesmo caminho de há algumas décadas. Se, por outro lado, os bancos centrais continuam a fixar as taxas de juro, de acordo com os seus próprios objetivos, na prática irão definir a política fiscal”, conclui Longchamp.

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