Achatamento da curva de yields e custos de hedging


TRIBUNA de Fatima Luis, senior portfolio manager da Mirabaud. Comentário patrocinado pela Mirabaud Asset Management

Inflação, subida de taxas de juro e valorização do dólar... São termos e expressões que têm feito parte do vocabulário do mercado quando se toca no tema das obrigações nos últimos tempos. A verdade é que, depois de desvalorizar durante grande parte do ano passado, o dólar parece agora ter iniciado uma trajetória ascendente, valorizando face às restantes moedas. Esta dinâmica deverá manter-se durante o resto do ano, sendo que o maior impacto verifica-se ao nível dos mercados emergentes: grande parte da dívida dos mercados emergentes é agora em moeda local e não em hard currency.

Por outro lado, a valorização do dólar reflete-se também no aumento dos custos de hedging, algo que tem impactado de forma negativa o mercado americano, em particular o de curto prazo. Uma vez que os investidores já não beneficiam de nenhum pick-up em termos de yield, em virtude de custos de hedging limitativos, os fluxos de entrada estão agora a virar-se para a Europa. Exemplo disso é a saída de ativos em dólares e a transferência desses fluxos para ativos em euros e emergentes por parte de investidores chineses.

Curva de yields norte-americana e o futuro

Olhando para o achatamento da curva de yields norte-americana, atualmente, esta reflete os juros em subida, o que tem um impacto na parte mais curta da curva – entre os dois e os cinco anos. Para além disto, indica que a inflação se vai manter em níveis mais baixos durante algum tempo, o que é uma visão consensual no mercado. É, por isso, necessário acompanhar a sua evolução nos próximos meses, uma vez que, se começar a inverter, é porque os juros subiram mais rapidamente do que a economia pode suportar, sendo um forte indicador do surgimento de um abrandamento económico. Se, por outro lado, começar a subir (o chamado steepening), significa que existem expectativas de subida da inflação e que a economia pode reagir positivamente a essa subida.  

Há que seguir também com atenção nos próximos tempos o défice norte-americano: o tesouro norte-americano vai ter que emitir biliões de dólares e a pergunta é “de onde surgirá a procura”. Na verdade, enquanto os custos de cobertura para investidores europeus e japoneses se mantiverem altos é natural que vejamos pouca procura por parte destes players. As yields terão que subir um pouco mais para atrair os investidores. Como tal, esta situação poderá causar uma certa distorção no mercado, com muita competição pelas yields. Já se verificou, aliás, um repricing na parte mais curta do segmento de crédito investment grade norte-americano, mas terá que subir ainda mais para atrair investidores.

Onde encontrar valor no segmento das obrigações

Na Mirabaud achamos que algumas emissões em high yield europeu estão a revelar-se um pouco mais interessantes. Por outro lado, vemos oportunidades em Treasuries de curto prazo e em obrigações de curto prazo de alguns emergentes. Esta é uma opção para alcançar uma abordagem mais equilibrada. Em investment grade, por outro lado, vemos valor em telecomunicações e energia, embora tenhamos uma cobertura para obter proteção perante a subida de yields.

Resumindo, aumentámos a exposição onde se verificou um repricing, ou seja, na parte mais curta da curva de yields norte-americana, e reduzimos a exposição a crédito, embora a alocação se mantenha robusta, uma vez que não vemos indicadores que apontem para um abrandamento no crescimento e, como tal, os spreads devem manter-se estáveis.

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