Acertos e falhas (emendadas) na gestão do Deutsche Concept Kaldemorgen desde o início do ano


Até que ponto é conveniente manter hoje um fundo multiativo na carteira? O veterano gestor Klaus Kaldemorgen está consciente de que esta pergunta “pode ser provocadora”, dadas as dificuldades para fazer dinheiro que os mercados de obrigações e de ações estão a enfrentar num contexto de pressão de subidas das taxas de juro. A este quadro há que somar a previsão de Kaldemorgen de uma recessão no médio prazo – “Já foi atingido o máximo de crescimento; com o tempo vai abrandar”, afirma -, assim como a sua expetativa de que as políticas de Donald Trump “poderão provocar algum tipo de guerra comercial”.

O especialista sublinha o forte contraste entre o contexto de mercado deste ano e do ano passado, que começou com um aumento do risco político que se dissolveu depois das eleições de França. Por outro lado, 2018 começou relativamente tranquilo, mas o governo de coligação em Itália trouxe de novo a volatilidade às bolsas. “Em conjunto, existe muito cepticismo, e sentimos que este tipo de cepticismo passou para o mercado”, sentencia Kaldemorgen.

O gestor está à frente de um dos fundos mais conhecidos da DWS em Ibéria, o Deutsche Concept Kaldemorgen. O fundo é classificado pela Funds People como favorito dos Analistas e Blockbuster. A sua previsão é que este ano os investidores provavelmente não obtenham rentabilidades espetaculares nem registem grandes perdas, mas sim retornos mais modestos: “Vai ser um ano de proteger o dinheiro em carteira, mas pode-se utilizar a volatilidade para ser mais flexível no mercado”.

Começo de ano acidentado

O gestor admite que o arranque de 2018 foi difícil para a estratégia por uma série de motivos. O primeiro, a rotação de valores defensivos para outros mais cíclicos, particularmente por valores tecnológicos. A rotação apanhou o gestor com uma posição muito cautelosa em ações, centrada em títulos defensivos que pagavam dividendos. Ainda  assim, Kaldemorgen tinha começado o ano subponderado em ações, porque estava já há algum tempo à espera de uma forte correção nos mercados: “Tínhamos já muitos meses de retornos positivos e sentia que o mercado estava sobrecomprado”, explica.

Ao produzir-se o shock da volatilidade em fevereiro, o gestor aproveitou para fechar cerca de 15% da sua posição líquida em ações. “A exposição bruta a ações era de 40%, enquanto que a posição líquida – incluindo todas as coberturas – era de 25%-26%. Naquele momento fizemos o adequado”, detalha. Depois da correção, o gestor foi investindo pouco a pouco, acrescentando nomes tecnológicos como um componente de qualidade, e pouco dependentes do ciclo, que é como entendem ser nomes como a Tencent ou a Alphabet/Google (este último é uma das posições no top 10 da carteira). Desta maneira, o peso das ações no fundo volta a situar-se entre 30% e 40%, embora a sua contribuição para a rentabilidade total do mesmo continue a ser negativa no ano.

O arranque do ano também colocou à prova a aposta pelo fim eminente da tendência de queda do dólar, ao constatar o gestor que os spreads entre os EUA e a Europa se estavam a ampliar, e que a brecha de crescimento entre ambas as regiões se estava a ampliar a favor dos EUA. O veterano investidor iniciou uma posição em dólares no início do ano, com o objetivo de que a divisa chegasse a negociar entre 1,13 e 1,15 euros. Embora admita que durante janeiro e fevereiro foi uma aposta dolorosa, Kaldemorgen aproveitou a debilidade do dólar para continuar a comprar, de tal forma que a posição em dólares passou de 16% para 28%, valores máximos em carteira. “Quando o dólar se recuperou, converteu-se no maior contribuidor para a rentabilidade da carteira”, resume.

Contribuidores para a rentabilidade

Para além do dólar, as outras posições que forneceram rendimentos positivos à estratégia foram as posições em ouro (chegou a perder cerca de 3,5% em fevereiro, mas agora a contribuição regressou a cerca de 0) e em obrigações. Dentro das obrigações, o gestor declara que “o mercado de obrigações tem sido bastante amável, pelo menos com as minhas estratégias”. Kaldemorgen clarifica que a maior parte do dinheiro que conseguiu fazer em 2018 “tem sido principalmente através de derivados, graças ao facto de ter posições curtas”.

Provavelmente o maior sucesso do gestor foi o fecho da posição de 10% que tinha em obrigações italianas com vencimento entre dois e cinco anos antes das fortes vendas de maio. Kaldemorgen clarifica que tinha aberto a posição como alternativa à liquidez, para capturar algum carry. “Fiz dinheiro com estas obrigações italianas, mas quando me dei conta de que o contexto político em Itália depois das eleições estava a mudar para pior, decidi vender rapidamente e depois o mercado de obrigações italianas basicamente colapsou-se”, explica.

O especialista empregou parte do dinheiro obtido nesta transação para investir em dívida do tesouro norte-americano, mas com cobertura, de forma a manter a duração da carteira próxima de zero. “Estou longo em crédito e comprei treasuries com vencimentos entre três e quatro anos, mas estou curto em treasuries a 20 anos”, clarifica. Também investiu outra parte em dívida emergente, particularmente dívida russa, ao considerar que “fornece uma boa diversificação do risco”. Kaldemorgen justifica esta decisão pela subida de taxas na Rússia (7%), a queda do rácio do endividamento sobre o PIB (18%), uma inflação de 2% e uma taxa de crescimento não elevada, mas sólida e que se beneficia do aumento do preço do petróleo. “Claramente o rublo e todo o mercado russo sofreram devido às sanções impostas pelos EUA, mas os fundamentais são muito bons”, sentencia.

Kaldemorgen termina a sua análise com várias reflexões sobre o contexto atual. A primeira: a necessidade de gerir com maior flexibilidade as alocações em dívida: “Em geral, acredito que a zona euro não proporciona muitas oportunidades em termos de retornos. Mas, tendo em conta a força que a volatilidade tem agora, especialmente no mercado italiano de dívida, pode fazer-se dinheiro sobre uma base mais tática, não tanto de forma estrutural”, explica.

A segunda observação tem que ver com o futuro, concretamente a retirada definitiva dos programas de aquisição de dívida do BCE. Kaldemorgen acredita que o seu termino, particularmente das compras de dívida corporativa, “pode ser um grande risco, porque as rentabilidades europeias não estão a compensar o risco que se está a assumir, nem por duração, nem por crédito”. “Estou a ser extremamente cuidadoso aqui. Se tivesse que comprar algo, centrar-me-ia na dívida a um ou dois anos e com uma perspetiva mais tática do que de longo prazo”, conclui Kaldemorgen.

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