A música é a mesma


(TRIBUNA de Jim Caron, responsável de Estratégias Global Macro na equipa de Obrigações Globais, na Morgan Stanley Investment Management. Comentário patrocinado pela Morgan Stanley Investment Management.)

Julho voltou a ser um bom mês para os mercados financeiros. O forte desempenho do crédito, dos mercados emergentes e das ações foi acompanhado, de forma um pouco surpreendente, pelas obrigações do tesouro. E, imaginem só, o dólar norte-americano finalmente desvalorizou, algo que era consensualmente esperado pelos mercados há já algum tempo. Não é habitual as rendibilidades das obrigações do tesouro caírem quando o crédito e as ações recuperam. Alguém se enganou? Não necessariamente. A recuperação no crédito e nos mercados emergentes construiu-se com base na convicção de que o Fed (e os bancos centrais de modo geral um pouco por todo o mundo) continuaria a apoiar a economia com excecional vigor através de uma flexibilização sem precedentes da política monetária conjugada com uma política orçamental expansionista. A recuperação nas obrigações do tesouro em julho reflete a confiança dos mercados de que a política monetária continuará a ser indefinidamente favorável no futuro. Esta leitura está, provavelmente, correta.

Houve ainda outras boas notícias sobre a política orçamental a nível global. O acordo da UE para a criação de um Fundo de Recuperação Europeia no valor de 750 mil milhões de euros foi um claro sinal de que a política orçamental iria ser posta em prática na UE para combater a recessão, reforçando os esforços do BCE em matéria de política orçamental. Além disso, o BCE aumentou a dotação para o Programa de Compra de Ativos devido a Emergência Pandémica (PEPP) de 750 mil milhões para 1,35 biliões de euros. A criação do Fundo de Recuperação poderá vir a ser decisivo no aumento da confiança quanto às perspetivas do crescimento europeu, na redução dos riscos orçamentais no sul da Europa, particularmente em Itália, e na intensificação do interesse pelo Euro. Por último, a Fed prolongou os Programas de Financiamento de Urgência, incluindo o programa de empréstimos a pequenas empresas (PPP) e o TALF, por mais três meses até finais de dezembro.

Apesar de os dados económicos continuarem a surpreender pela positiva, as notícias sobre a pandemia e o penhasco orçamental dos EUA não são tão abonatórias. Os surtos em vários estados norte-americanos são tão preocupantes quanto as notícias de novos surtos no resto do mundo. Mas isto foi compensado com as boas notícias no domínio do vírus: a probabilidade cada vez mais efetiva de haver uma vacina disponível até ao final do ano. Clara está que uma vacina amplamente disseminada mudaria tudo. Os mercados têm de deduzir esta probabilidade, tal como a de que a pandemia não está controlada, ou não está tão controlada como se pensava. Por isso não surpreende que os mercados consigam reanimar apesar das más notícias sobre as reaberturas económicas e as possíveis segundas vagas. Embora os EUA se encontrem perante o fim dos apoios estatais temporários, tal não parece afetar a confiança do mercado uma vez que o único desfecho aceitável para as negociações no congresso parece ser a aprovação da Fase IV do pacote de incentivos. Apesar de isto ainda não estar garantido, ninguém acredita na prática que é do interesse de qualquer um dos dois partidos deixar cair por completo legislação anterior, especialmente com a aproximação das eleições em novembro. Contamos que possam chegar a um acordo em agosto, mantendo assim as ajudas aos mais afetados pela pandemia. Qualquer atraso significativo poderá anular a evolução verificada na confiança dos consumidores e no consumo.

Apesar das boas notícias no que diz respeito às medidas adotadas, há desafios que subsistem. As lutas políticas e económicas entre os EUA e a China têm subido de tom, o penhasco orçamental dos EUA continua bem presente, as eleições nos EUA estão à porta, os surtos virais têm aumentado, as vacinas são mais uma promessa do que uma realidade e é provável que, no futuro, os dados económicos mostrem um incremento mais lento. Mantemo-nos otimistas de que os confinamentos económicos não se vão repetir em massa e que continuará a haver uma melhoria gradual nos dados, ainda que não seja necessariamente linear. A música é a mesma.

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As nossas perspetivas de rendimento fixo continuam a ser cautelosamente otimistas. As valorizações foram subindo com a reanimação dos mercados, mas a circulação de informações tem sido a de liquidez positiva, sustentando a subida das cotações dos ativos. Apesar das adversidades ao nível da reabertura das economias, constatamos que existe uma inversão desta tendência e estamos otimistas que o relançamento das economias irá continuar nos próximos meses. As notícias em destaque que dão conta de novos tratamentos e vacinas poderão intensificar também esse sentimento, sendo plausível que venhamos a ter uma agradável surpresa em virtude da enorme quantidade de candidatos à vacina e de um processo de homologação da mesma potencialmente célere. Dito isto, há ainda o risco de correção se os mercados ficarem desiludidos com notícias a darem conta que a valorizações são agora mais difíceis.

A recuperação económica prosseguiu em julho, sustentando a narrativa otimista. Os mercados de trabalho consolidaram, a produção aumentou e o nível de confiança das empresas, tanto na indústria transformadora como nos serviços, melhorou. Todavia, é provável que as fortes oscilações económicas (em forma de V) a que temos vindo a assistir abrandem à medida que as trajetórias de crescimento se esbatem. Isto, por si só, não é mau, é apenas algo que tem de ser calibrado nas cotações dos ativos, que estão agora significativamente mais altas. Por último, detetámos eventuais riscos sob a forma de reaberturas conjuntas das economias num contexto de uma segunda vaga de infeções pior do que se previa, bem como um avolumar de tensões entre os EUA e a China (Hong Kong e problemas comerciais) e algumas picardias geopolíticas noutras regiões (Rússia/Índia vs. China) que pesam no sentimento de risco.

A evolução recente nas medidas adotadas foi, em suma, positiva, mas os atrasos no prolongamento dos apoios estatais nos Estados Unidos arriscam comprometer a confiança dos investidores, que foi difícil de conquistar. Acreditamos que é possível chegar a um compromisso positivo este mês, mas continua a pairar o risco de não haver acordo. Isto é compensado pelas notícias vindas da Europa, em que a UE acordou numa resposta orçamental pan-UE em larga escala à crise, o que pode ser visto como um primeiro passo rumo à mutualização orçamental. Estas são muito boas notícias para as perspetivas económicas, o risco sistémica da UE e para o Euro. Além disso, é de esperar que a política monetária a nível global permaneça em modo de "fazer tudo o que for preciso” e que as rendibilidades das obrigações do tesouro se mantenham baixas/estáveis para refletir este clima de confiança. A Fed deverá anunciar em setembro os resultados da sua revisão estratégica da política monetária, o que deverá incrementar a confiança do mercado em como a Fed irá manter, de facto, as taxas de juro muito baixas por muito tempo e continuar a fazer crescer o seu balancete.

Embora tenha havido alguma consternação e lamentação do mercado sobre as baixas e decrescentes rendibilidades das obrigações do tesouro, não estamos preocupados com isso. Rendibilidades excecionalmente baixas são parte da solução para os males económicos do mundo. Com défices orçamentais e empréstimos às empresas a atingirem máximos históricos, as taxas de juro baixas e estáveis são uma necessidade. Poderia até dizer-se que se trata de uma fiscalização (pública e privada) da política monetária, por exemplo o financiamento de défices por parte do banco central. Embora as rendibilidades possam certamente subir moderadamente, não vemos nenhuma razão válida para falar mal das taxas isentas de risco. Mas poderão as rendibilidades dos EUA caírem muito mais? Os exemplos da Europa e do Japão sugerem que sim. Em ambos os casos, os bancos centrais introduziram políticas de taxas de juro negativas. Se a Fed não descartar esta possibilidade, o mercado terá de incluir a probabilidade disso vir a acontecer. Presentemente, não parece que a Fed vá recorrer a taxas de juro negativas ou que vise mesmo a curva de rendibilidades. Um avanço científico para acabar com a pandemia e a necessidade de uma política monetária de emergência colocariam em risco rendibilidades mais altas.

Mantemo-nos construtivamente cautelosos quanto à dívida dos ME sustentados nas ainda aliciantes, mas menos convincentes, valorizações e no enorme apoio às medidas que surge tanto do mundo desenvolvido como dos países emergentes. Apesar da rápida recuperação no último trimestre, achamos que a dívida dos ME ainda oferece valor, principalmente dívida de alta rendibilidade em moeda forte e, de forma menos significativa, em moedas locais, pois a tendência de desvalorização do dólar parece ter atingido o limite e os diferenciais de crescimento com os MD não mostraram qualquer melhoria concreta. Contudo, sobejam riscos, incluindo o do insucesso na aplicação de medidas nos mercados emergentes. 

Os mercados de crédito continuam a registar bons resultados. Esta tendência não deverá mudar ainda que, tal como nos dados económicos, o ritmo deva acalmar. À medida que os spreads se aproximam cada vez mais de médias históricas, ou nalguns casos até as superam, será difícil espremê-los ainda mais sem que hajam melhorias adicionais nos fundamentos económicos (ou apoio técnico do banco central comprador). Achamos que o apoio às medidas irá continuar enquanto o comportamento das empresas for positivo (com o risco de incumprimento reduzido através da acumulação de tesouraria, venda de ativos, cortes nos dividendos e redução nas despesas de capital) e espera-se que a oferta diminua à medida que as necessidades de tesouraria das empresas decresçam. A maioria das perdas económicas pode ser transitória e, como tal, não serão negativas o suficiente para as valorizações em geral das empresas. Com as economias a progredirem, esperamos uma melhoria significativa nos resultados das empresas, com os prejuízos a curto prazo das empresas e uma maior alavancagem a terem menor importância, ainda que sejam fatores importantes, para distinguir as que obtenham melhores resultados. Salvo alguma notícia negativa dissonante sobre a economia ou a pandemia, os spreads sobre o grau de investimento ("investment grade") e as obrigações de alta rendibilidade deverão, contudo, ser ainda mais esmiuçados até ao final do ano, depois da recente alta, sendo de esperar alguma consolidação.

O crédito titularizado também manteve o forte desempenho em julho. As oportunidades continuam a ser bifurcadas. Parece haver poucas vantagens nos spreads AAA uma vez que estes recuaram agora 80-90% do alargamento dos spreads no período COVID. Por outro lado, é igualmente improvável que os spreads AAA sejam efetivamente alargados em virtude do menor volume de emissões e os 100 mil milhões de USD do mecanismo TALF estão à disposição para tirar partido de qualquer alargamento dos spreads. Em alternativa, classes com menor notação, particularmente as BBB e BB, ainda têm espaço suficiente para restringir ainda mais. Embora tenhamos observado alguma retoma nos últimos três meses, os spreads titularizados de menor notação continuam superiores aos níveis registados em fevereiro e retardaram as retomas sentidas pelos setores de crédito às empresas. Os dados fundamentais continuam a ser cruciais e os mercados estão bastante atentos aos sinais de deterioração efetiva dos créditos devido ao aumento do desemprego. Contudo, a deterioração do desempenho tem sido, até agora, muito suave para a maioria dos setores e muito melhor do que as expetativas. Neste particular, continuamos sobreponderados.

Taxa de juro/moeda estrangeira (FX) de Mercados Desenvolvidos (MD)

Análise mensal

Em julho, os dados económicos continuaram a melhorar de forma geral, recuperando fortemente dos meses anteriores e superando em praticamente toda a linha as expetativas dos analistas. No entanto, embora a variação no crescimento possa ter sido muito positiva, o nível absoluto da atividade económica está ainda muito abaixo do normal. Isto foi notório nos dados do PIB do segundo trimestre, com os EUA e a Zona Euro a sentirem a maior contração trimestral da história devido ao coronavírus. Ainda que as economias estejam a recuperar rapidamente dos confinamentos provocados pela COVID, não se pode dizer que tenham voltado ao que eram. Apesar dos dados serem melhores do que o esperado, as rendibilidades das obrigações do tesouro a 10 anos caíram nos mercados desenvolvidos ao longo do mês visto que os bancos centrais mantiveram-se neutros e deram sinal que, caso fosse necessário, estavam dispostos a ajudar com apoios adicionais. O USD desvalorizou face às congéneres do G-10 em virtude do declínio da liquidez e dos prémios de risco associados à moeda. Alguns investidores ter-se-ão virado para os metais preciosos enquanto reserva líquida de valor.

Perspetivas

Continuamos a partir do princípio que a política monetária vai permanecer neutra e os ativos de risco bem recebidos nos mercados desenvolvidos durante os próximos meses para ajudar à estabilização contínua da economia global e dos mercados financeiros. A maioria dos bancos centrais, tendo sido ostensivamente flexíveis em meses anteriores, acompanham agora de perto os dados económicos recebidos e procuram outras opções de resposta orçamental. Os dados recebidos foram, no geral, melhores do que se esperava, mas com as pressões inflacionárias muito débeis e as economias atingidas por choques exógenos profundos, temos todas as razões para pensar que os bancos centrais estão preparados para aliviar ainda mais, muito provavelmente através de medidas pouco convencionais (por exemplo, medidas quantitativas de estímulo à economia e de provisão de liquidez).

Taxa de juro/FX de Mercados Emergentes (ME)

Análise mensal

Tal como noutras áreas do Rendimento Fixo, as rendibilidades dos ME continuaram a cair e os spreads foram sendo encurtados à medida que a liquidez global estimulava as valorizações para níveis pré-COVID. O crescimento económico continuou a evoluir em julho, mas a um ritmo mais lento, com o índice de aquisições PMI da indústria transformadora a entrar em território expansionista para os 51,4, enquanto o índice de aquisições PMI do setor dos serviços quedou-se nos 49,2, um pouco aquém do valor de expansão (50). O otimismo mantido também ajudou as commodities, como a energia e os metais, e os preços do setor agrícola registaram igualmente ganhos em toda a linha no mês, com exceções assinaláveis no preço do milho e da soja. A dívida soberana denominada em dólares liderou o mercado com o segmento "investment-grade" a superar o da alta rendibilidade, para o qual contribuiu as rendibilidades em queda do Tesouro norte-americano. A dívida interna acompanhou a soberana denominada em dólares uma vez que as divisas de ME, em particular as ligadas ao Euro, valorizavam face ao dólar e as obrigações desses países apresentavam retornos positivos. As obrigações de empresas ficaram atrás das soberanas neste mês, em parte devido ao seu perfil de menor duração, e os retornos foram repartidos equitativamente pela geração de rendimentos (IG) e a alta rendibilidade (HY). Numa perspetiva setorial, as empresas do setor do petróleo e do gás, das infraestruturas, da metalurgia e mineração lideraram o mercado, ao passo que as do setor dos transportes, financeiro, indiferenciados e imobiliário tiveram um desempenho negativo.

Perspetivas

Mantemo-nos construtivamente cautelosos quanto à dívida dos ME no curto prazo, sustentados nas valorizações menos convincentes, nos reveses da luta contra a pandemia em certos países (predominantemente nos EUA e em várias economias de ME) e no contexto de maior incerteza política à medida que se aproximam as eleições nos EUA. No geral, pensamos que a tendência global de reabertura das economias deverá prosseguir nos próximos meses, com os surtos localizados a merecerem uma resposta mais direcionada, limitando assim uma reversão na atividade económica global. Apesar da rápida recuperação nos ativos de risco no último trimestre, achamos que a dívida dos ME ainda oferece valor, principalmente dívida de alta rendibilidade em moeda forte e, de forma menos significativa, em moedas locais, pois a tendência de desvalorização do dólar parece ter atingido o limite e os diferenciais de crescimento com os MD não mostraram qualquer melhoria concreta. Além disso, sobejam riscos, incluindo o de uma reabertura conjunta das economias, o avolumar de tensões entre os EUA e a China (questões comerciais e tecnológicas/geopolíticas) atiçadas pela proximidade das eleições nos EUA e alguns conflitos geopolíticos noutras regiões (Rússia/Ucrânia, Índia/China, Líbia, etc.) que pesam no sentimento de risco.

Crédito

Análise mensal

Os spreads estavam mais curtos em julho, tanto nos EUA como na Europa. Os maiores contributos para o encurtamento dos spreads ao crédito foram uma combinação de:

  1. Continuidade da recuperação da atividade económica, sustentada por regras de maior desconfinamento em todo o mundo (otimismo esse que se esbateu mais para o final do mês porque alguns países suspenderam o levantamento de mais restrições devido ao aumento de novos casos de infeção pela COVID).
  2. Contexto tecnológico positivo para os mercados de crédito (forte procura de crédito comprovada pelo afluxo aos fundos de crédito e a insistência dos bancos centrais em comprar obrigações, contra um contexto de oferta primária limitada, à medida que se avançava para um período de verão tipicamente calmo e as empresas entravam nos períodos de silêncio quanto aos ganhos do 2ºT).
  3. Não ter havido nenhuma temática inesperada nem surpresas negativas no que concerne aos ganhos do 2ºT (para já).

Perspetivas do mercado

As empresas responderam ao Coronavírus centrando-se na tesouraria e na melhoria da liquidez. Isto resultou numa combinação de estratégias que inclui aumentos no capital próprio, emissão de dívida das empresas, reduções nos dividendos e diminuição nas despesas com o capital (Capex). Esta é uma resposta racional das administrações à incerteza quanto às perspetivas económicas, ainda que não tenha sido uniforme em todos os setores, com maior resposta por parte dos setores mais cíclicos em virtude dos maiores riscos comerciais que estes enfrentam.

Produtos titularizados

Análise mensal

Julho foi essencialmente uma reprodução do mês de junho nos mercados titularizados, pois os títulos continuaram a recuperar, com o crédito ao consumo, os imóveis comerciais e os setores relacionados com a habitação a sentirem, todos eles, o encurtamento dos spreads. Contudo, os setores diretamente mais afetados pela COVID-19, como os dos títulos associados à hotelaria e a superfícies comerciais (os CMBS), continuaram a ter um fraco desempenho durante o mês. As condições económicas nos EUA permanecem débeis, mesmo estas estando a melhorar, com mais de 50 milhões de pessoas a reclamarem por subsídios de desemprego e o desemprego a manter-se acima dos 11%.

Perspetivas

Uma vez que os spreads AAA recuaram agora 80-90% do alargamento dos spreads no período COVID, acreditamos que não venham efetivamente a encurtar mais dadas as atuais condições de crédito. Por outro lado, é igualmente improvável que os spreads AAA sejam efetivamente alargados em virtude do menor volume de emissões e os 100 mil milhões de USD do mecanismo TALF estão à disposição para tirar partido de qualquer alargamento dos spreads. Em contrapartida, classes com menor notação, particularmente as BBB e BB, ainda têm espaço suficiente para restringir ainda mais. Embora tenhamos observado alguma retoma dos spreads nos últimos três meses, os spreads titularizados de menor notação continuam superiores aos níveis registados em fevereiro e retardaram as retomas sentidas pelos setores de crédito às empresas. Os dados fundamentais continuam a ser cruciais e os mercados estão bastante atentos aos sinais de deterioração efetiva dos créditos resultante do aumento do desemprego, mas a deterioração do desempenho tem sido, até agora, muito suave para a maioria dos setores e muito melhor do que as expetativas.

CONSIDERAÇÕES RELATIVAS AOS RISCOS

Não há garantias de que uma carteira irá atingir o seu objetivo de investimento. As carteiras estão sujeitas ao risco de mercado, que é a possibilidade de os valores de mercado dos títulos detidos pela carteira virem a descer e de o valor das ações em carteira poder, portanto, ser inferior ao que pagou por elas. Os valores de mercado podem alterar-se diariamente devido a acontecimentos económicos e a outros fatores (por exemplo, desastres naturais, crises de saúde, terrorismo, conflitos e distúrbios sociais) que afetem os mercados, países, empresas ou governos. É difícil prever o momento, a duração e os potenciais efeitos adversos (por exemplo, liquidez da carteira) dos acontecimentos. Logo, há a possibilidade de perder dinheiro ao investir numa carteira. Os títulos de rendimento fixo estão sujeitos à capacidade de um emitente em conseguir fazer pagamentos atempados de capital e de juros (risco de crédito), em alterar as taxas de juro (risco de taxa de juro), à idoneidade creditícia do emitente e à liquidez geral do mercado (risco de mercado). Num contexto de aumento das taxas de juro, as cotações das obrigações podem cair e isso pode provocar períodos de volatilidade e um maior número de pedidos de resgate da carteira. Num contexto de descida das taxas de juro, a carteira pode gerar menos rendimentos. Os títulos de prazo mais longo podem ser mais sensíveis às alterações nas taxas de juro. Certos títulos de dívida pública norte-americanos adquiridos pela estratégia, como é o caso dos emitidos pela Fannie Mae e a Freddie Mac, não estão caucionados por uma entidade de pleno direito dos EUA. É possível que estes emitentes não disponham dos fundos para satisfazer os seus compromissos de pagamento no futuro. Os empréstimos da banca pública estão sujeitos aos risco de liquidez e a riscos de crédito dos títulos com menor notação. Os títulos de elevada rendibilidade ("junk bonds") são títulos com menor notação que podem acarretar maior risco de crédito e de liquidez. Os títulos de dívida soberana estão sujeitos ao risco de incumprimento. Os títulos garantidos por hipotecas e por ativos são sensíveis ao risco de pagamento antecipado adiantado e a um maior risco de incumprimento, podendo ser mais difíceis de valorizarem e de venderem (risco de liquidez). Estão ainda sujeitos aos riscos de crédito, de mercado e de taxas de juro. O mercado de divisas é altamente volátil. Os preços nestes mercados são influenciados, entre outras coisas, pelas alterações na oferta e na procura de uma determinada divisa, comércio, políticas e programas de controlo orçamental, monetário, internos ou cambais e por alterações nas taxas de juro nacionais ou estrangeiras. Investimentos em mercados estrangeiros acarretam riscos especiais como o risco cambial, político, económico e de mercado. Os riscos de investimentos em países de mercados emergentes são superiores aos riscos geralmente associados a investimentos estrangeiros. Os instrumentos derivados podem aumentar desproporcionalmente as perdas e têm impacto significativo nos resultados. Podem ainda estar sujeitos a riscos da contraparte, de liquidez, de valorização, de correlação e de mercado. Os títulos restritos e ilíquidos podem ser mais difíceis de vender e de valorizar que os títulos negociados em bolsa (risco de liquidez). Devido à possibilidade de os pré-pagamentos alterarem os fluxos de caixa nas obrigações garantidas por hipotecas (CMO), não é possível determinar com antecedência a respetiva data de vencimento final nem a duração média. Para além disso, se o que for dado de garantia para cobrir as CMO ou qualquer garantia de terceiros for insuficiente para efetuar pagamentos, a carteira poderá suportar um prejuízo.

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DEFINIÇÕES

R* é a taxa de juro real de curto prazo que se aplicaria quando a economia está em harmonia, significando que o desemprego está na taxa natural e a inflação na taxa-objetivo.

DEFINIÇÕES DOS ÍNDICES

Os índices neste documento não servem para retratar o desempenho de um índice em particular e não incluem quaisquer despesas, comissões ou encargos com vendas, o que faria baixar os respetivos resultados. Os índices apresentados são índices não controlados e não devem ser considerados investimento. Não é possível investir diretamente num índice.

O Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate Index (Bloomberg Barclays Euro IG Corporate) é um índice concebido para refletir o desempenho do mercado de obrigações de empresas com nível "investment-grade" denominadas em euros.

O Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate Index é um componente empresarial do índice Barclays Global Aggregate, o qual proporciona uma comparação alargada dos mercados globais de rendimento fixo com nível "investment-grade".

O Bloomberg Barclays U.S. Corporate Index (Bloomberg Barclays U.S. IG Corp) é um indicador de referência alargado que mede o mercado de obrigações de empresas, com nível "investment-grade", de taxa fixa e sujeitas a tributação.

O Bloomberg Barclays U.S. Corporate High Yield Index mede o mercado de obrigações de empresas denominadas em USD, com nível “non-investment grade”, de taxa fixa e sujeitas a tributação. Os títulos são classificados como de elevada rendibilidade se a notação média da Moody’s, Fitch e S&P for Ba1/BB+/BB+ ou inferior. O índice exclui dívida de mercados emergentes.

O Bloomberg Barclays U.S. Corporate Index é um indicador de referência alargado que mede o mercado de obrigações de empresas, com nível "investment grade", de taxa fixa e sujeitas a tributação. O Bloomberg Barclays U.S. Corporate Index é um indicador de referência alargado que mede o mercado de obrigações de empresas, com nível "investment grade", de taxa fixa e sujeitas a tributação.

O índice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) acompanha os títulos "pass-through" de agências garantidos por hipotecas (tanto de empréstimos hipotecários a juros fixos como a juros variáveis híbridos) avalizados pela Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) e Freddie Mac (FHLMC). O índice é construído agrupando conjuntos de MBS distintos, com entrega por anunciar, em agregados ou genéricos baseados no programa, cupão ou na emissão. Introduzidos em 1985, os índices de taxa fixa GNMA, FHLMC e FNMA para títulos a 30 e 15 anos produzem efeitos retroativos a janeiro de 1976, maio de 1977 e novembro de 1982, respetivamente. Em abril de 2007, foram adicionados ao índice títulos "pass-through" sobre empréstimos hipotecários de juro variável híbridos de agências.

Índice de Preços no Consumidor (IPC) é uma medida de que avalia a média ponderada dos preços de um cabaz de bens de consumo e serviços, como os transportes, víveres e cuidados médicos.

Euro vs. USD—Euro de retorno total versus dólar norte-americano.

Obrigações alemãs a 10 anos—Germany Benchmark 10-Year Datastream Government Index; Títulos de dívida pública do Japão a 10 anos —Japan Benchmark 10-Year Datastream Government Index; e Obrigações do tesouro dos EUA a 10 anos—U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

O ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained Index (ICE BofAML Euro HY constrained) foi concebido para acompanhar o desempenho de títulos de dívida de empresas denominados em euros e libras esterlinas com nível "below investment-grade" de emissão pública em euro-obrigações e libras esterlinas

O ICE BofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) Index acompanha o desempenho dos títulos "pass-through" de taxa fixa e híbridos garantidos por hipotecas e denominados em USD de emissão pública por agências norte-americanas no mercado interno dos EUA.

O ICE BofAML U.S. High Yield Master II Constrained Index (ICE BofAML U.S. High Yield) é um índice ponderado ao valor do mercado de todas as obrigações norte-americanas negociadas em território nacional e no estrangeiro, incluindo obrigações com juros diferidos e títulos com pagamento em espécie. Os respetivos títulos vencem a um ano ou mais e têm uma notação de crédito inferior a BBB-/Baa3, mas não estão em incumprimento.

O ISM Manufacturing Index baseia-se nos levantamentos feitos pelo Institute of Supply Management de mais de 300 empresas transformadoras. O ISM Manufacturing Index monitoriza o emprego, os stocks de produtos finais, as novas encomendas e as remessas de fornecedores. Foi criado um índice composto de divulgação que monitoriza as condições na indústria transformadora nacional com base nos dados recolhidos destes levantamentos.

Títulos de dívida pública de Itália a 10 anos—Italy Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

O JP Morgan CEMBI Broad Diversified Index é um indicador de referência global de empresas com liquidez de mercados emergentes que acompanha obrigações empresariais denominadas em USD emitidas por entidades em mercados emergentes.

O JPMorgan Government Bond Index—Emerging markets (JPM local EM debt) acompanha obrigações em divisa local emitidas por governos de mercados emergentes. O índice está posicionado como indicador de referência propenso a investimentos que inclui apenas os países que estão acessíveis à maior parte da base de investidores internacionais (exclui a China e a Índia desde Setembro de 2013).

O JPMorgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM External EM Debt) acompanha obrigações em divisa local emitidas por governos de mercados emergentes. O índice está posicionado como indicador de referência propenso a investimentos que inclui apenas os países que estão acessíveis à maior parte da base de investidores internacionais (exclui a China e a Índia desde Setembro de 2013).

O JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global (EMBI Global) acompanha os retornos totais dos instrumentos de dívida externa negociados nos mercados emergentes e é uma versão alargada do EMBI+. Tal como no EMBI+, o EMBI Global inclui obrigações do Plano Brady denominadas em USD, empréstimos e euro-obrigações com um valor nominal pendente de pelo menos 500 milhões de USD.

O JP Morgan GBI-EM Global Diversified Index é um indicador de referência global com liquidez ponderado pela capitalização bolsista para as obrigações empresariais de mercados emergentes denominadas em USD que representam a Ásia, América Latina, Europa e o Médio Oriente/África.

JPY vs. USD—Yen japonês de retorno total versus dólar norte-americano.

O National Association of Realtors Home Affordability Index compara o rendimento médio com o custo de uma habitação média.

O Nikkei 225 Index (Japan Nikkei 225) é um índice ponderado pela cotação das maiores 225 empresas japoneses cotadas na Bolsa de Valores de Tóquio.

O MSCI AC Asia ex-Japan Index (MSCI Asia ex-Japan) capta a representatividade de grandes e médias empresas em dois ou três países de mercados desenvolvidos (excluindo Japão) e em oito países de mercados emergentes na Ásia.

O MSCI All Country World Index (ACWI, MSCI global equities) é um índice ponderado de capitalização bolsista ajustado à livre flutuação concebido para medir o desempenho do mercado acionista de mercados desenvolvidos e emergentes. O termo “livre flutuação” (free float) representa uma parte das ações em circulação que é considerada disponível para aquisição nos mercados públicos de ações pelos investidores. O desempenho do Índice está cotado em USD e presume o reinvestimento dos dividendos líquidos.

O MSCI Emerging Markets Index (MSCI emerging equities) capta a representatividade de grandes e médias empresas em 23 países de mercados emergentes (ME).

O MSCI World Index (MSCI developed equities) capta a representatividade de grandes e médias empresas em 23 países de mercados desenvolvidos (MD).

Índice de Gestores de Compras (PMI) é um indicador da robustez económica da indústria transformadora.

O S&P 500® Index (U.S. S&P 500) mede o desempenho do segmento das grandes empresas do mercado bolsista dos EUA, abrangendo aproximadamente 75% do mercado bolsista dos EUA. O índice inclui 500 das maiores empresas nos principais setores da economia dos EUA.

O S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 Index (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) foi concebido para refletir o desempenho das maiores modalidades no mercado de empréstimos com recurso ao endividamento.

O S&P GSCI Copper Index (Copper), um sub-índice do S&P GSCI, proporciona aos investidores um indicador de referência fiável e de acesso público do desempenho dos investimentos no mercado de matérias-primas do cobre.

O S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) Index é um sub-índice do S&P GSCI que mede apenas o desempenho das "soft commodities" (matérias-primas agro-alimentares), ponderado com base na produção mundial. Em 2012, o S&P GSCI Softs Index incluiu as seguintes matérias-primas: café, açúcar, cacau e algodão.

Títulos de dívida pública de Espanha a 10 anos—Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged Index é um índice ponderado pelo mercado com uma capacidade mínima para incluir 500 milhões de USD (EUA), 200 milhões de euros (Europa), 22 mil milhões de ienes e 275 milhões de USD (Outros) de obrigações convertíveis com uma indexação a ações.

Títulos de dívida pública do Reino Unido a 10 anos—U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government Index. Para os seguintes índices de títulos de dívida pública da Datastream, os índices de referência são baseados em obrigações individuais. A obrigação escolhida para cada série é a obrigação disponível mais representativa para o intervalo de vencimento em questão em cada um dos momento. Os indicadores de referência são selecionados de acordo com as convenções aceites em cada mercado. Normalmente, a obrigação de referência é a última emissão no intervalo de vencimento em questão. Consideram-se ainda fatores como a rendibilidade, liquidez, volume de emissão e o cupão.

O U.S. Dollar Index (DXY) é um índice do valor do USD relativo a um cabaz de divisas estrangeiras, habitualmente conhecido como cabaz de divisas dos parceiros comerciais dos EUA.

O Chicago Board Options Exchange (CBOE) Market Volatility (VIX) Index mostra a expetativa do mercado sobre a volatilidade a 30 dias.

DISTRIBUIÇÃO

O envio e distribuição da presente comunicação destina-se exclusivamente a pessoas residentes em jurisdições onde tal distribuição ou disponibilização não contraria a legislação ou os regulamentos locais.

Reino Unido: A Morgan Stanley Investment Management Limited está autorizada e é regulada pela Financial Conduct Authority. Registada em Inglaterra. Registo n.º 1981121. Sede: 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA, autorizada e regulada pela Financial Conduct Authority. Dubai: Morgan Stanley Investment Management Limited (Escritório de Representação, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubai, 506501, Emirados Árabes Unidos. Telefone: +97 (0)14 709 7158) Alemanha: Morgan Stanley Investment Management Limited Niederlassung Deutschland, Grosse Gallustrasse 18, 60312 Frankfurt am Main, Alemanha (Gattung: Zweigniederlassung (FDI) gem. § 53b KWG). Irlanda: Morgan Stanley Investment Management (Ireland) Limited. Sede: The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's, Quay, Dublin 2, Irlanda. Registada na Irlanda com o número 616662. Regulada pelo Banco Central da Irlanda. Itália: A Morgan Stanley Investment Management Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) é uma sucursal da Morgan Stanley Investment Management Limited, uma sociedade registada no Reino Unido, autorizada e regulada pela Financial Conduct Authority (FCA) e com sede social em 25 Cabot Square, Canary Wharf, London, E14 4QA. A Morgan Stanley Investment Management Limited Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) com balcão em Palazzo Serbelloni Corso Venezia, 16 20121 Milão, Itália e registada em Itália com o NIPC e NIF 08829360968. Países Baixos: Morgan Stanley Investment Management, Rembrandt Tower, 11th Floor Amstelplein 1 1096HA, Países Baixos. Telefone: +31 2-0462-1300. A Morgan Stanley Investment Management é uma sucursal da Morgan Stanley Investment Management Limited. A Morgan Stanley Investment Management Limited está autorizada e é regulada pela Financial Conduct Authority no Reino Unido. Suíça: Morgan Stanley & Co. International plc, London, sucursal de Zurique autorizada e regulada pela Eidgenössische Finanzmarktaufsicht ("FINMA"). Inscrita no Registo Comercial de Zurique CHE-115.415.770. Sede: Beethovenstrasse 33, 8002 Zurich, Suíça, Telefone +41 (0) 44 588 1000. Fax: +41(0)44 588 1074.

Japão: Para investidores profissionais, a circulação ou distribuição do presente documento é meramente informativa. Para quem não é investidor profissional, o presente documento é fornecido em relação à empresa Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. ("MSIMJ") relativamente aos acordos de gestão de investimento discricionários ("IMA") e acordos de consultoria de investimento ("IAA"). Este documento não é uma recomendação ou solicitação de transações ou ofertas de quaisquer instrumentos financeiros particulares. Nos termos dos IMA, no que respeita a gestão de ativos de um cliente, o cliente estabelece previamente as políticas de gestão básicas e as comissões da MSIMJ para efetuar todas as decisões de investimento com base na análise do valor, etc. dos títulos, e a MSIMJ aceita a supramencionada comissão. O cliente delegará à MSIMJ os poderes necessários para efetuar o investimento. A MSIMJ exerce os poderes delegados com base nas decisões de investimento da MSIMJ e o cliente não efetuará instruções individuais. Quaisquer lucros e perdas de investimento pertencem aos clientes; o capital não é garantido. Analise cuidadosamente os objetivos de investimento e a natureza dos riscos antes de investir. Como comissão de consultoria de investimento para um IAA ou um IMA, o montante dos ativos sujeito ao contrato multiplicado por uma determinada taxa (o limite máx. é de 2,20% anualmente [incluindo impostos]) é constituído proporcionalmente ao período do contrato. Para algumas estratégias, poderá ser incorrida uma taxa de contingência além da comissão supramencionada. Poderão, igualmente, ser incorridos encargos diretos, tais como comissões de corretagem para títulos incorporados. Uma vez que estes encargos e despesas são diferentes consoante o contrato e outros fatores, não é possível à MSIMJ apresentar previamente as taxas, os limites superiores, etc. Todos os clientes devem ler cuidadosamente os documentos fornecidos previamente à celebração de um contrato e antes de assinar um acordo. O presente documento é divulgado no Japão pela MSIMJ, Registada com o N.º 410 (Diretor do Departamento de Finanças Local de Kanto [Empresas de Instrumentos Financeiros]), Filiações: Associação de Corretores de Títulos Japoneses, Associação de Fundos de Investimento do Japão, Associação de Consultores de Investimento do Japão e Associação de Empresas de Instrumentos Financeiros de Tipo II.

EUA

Uma conta gerida em separado pode não ser apropriada para todos os investidores. As contas separadas em que a gestão é efetuada de acordo com a Estratégia incluem vários títulos e não acompanharão necessariamente o desempenho de algum índice. Analise cuidadosamente os objetivos de investimento, os riscos e as comissões da Estratégia antes de investir. É necessário um nível mínimo de ativos. Para obter informações importantes acerca do gestor de investimentos, consulte o Formulário ADV Parte 2.

Analise cuidadosamente os objetivos de investimento, os riscos, os encargos e as despesas dos fundos antes de investir. Os prospetos contêm estas e outras informações acerca dos fundos. Para obter um prospeto, descarregue-o em morganstanley.com/im ou ligue para 1-800-548-7786. Leia cuidadosamente o prospeto antes de investir.

A Morgan Stanley Distribution, Inc. serve de distribuidora dos Fundos da Morgan Stanley.

NÃO ESTÁ PROTEGIDA PELA FDIC | NÃO OFERECE GARANTIAS BANCÁRIAS | PODE PERDER VALOR | NÃO ESTÁ PROTEGIDA POR QUALQUER AGÊNCIA GOVERNAMENTAL FEDERAL | NÃO É UM BANCO DEPOSITÁRIO

Hong Kong: O presente documento foi publicado pela Morgan Stanley Asia Limited para utilização em Hong Kong e só será disponibilizado a "investidores profissionais", conforme definido no Decreto de Títulos e Futuros de Hong Kong (Cap 571). O conteúdo do presente documento não foi analisado nem aprovado por qualquer autoridade reguladora, incluindo a Securities and Futures Commission de Hong Kong. Da mesma forma, salvo quando a legislação relevante previr uma isenção, este documento não deverá ser emitido, circulado, distribuído, dirigido ou disponibilizado ao público em Hong Kong. Singapura: Este documento não deverá ser considerado um convite à subscrição ou compra, direta ou indiretamente, pelo público ou por qualquer membro da sociedade de Singapura que não seja (i) um investidor institucional nos termos da secção 304 da Lei relativa a Títulos e Futuros, Capítulo 289, de Singapura ("SFA"), (ii) uma "pessoa relevante" (incluindo investidores acreditados) nos termos da secção 305 da SFA e desde que esta distribuição esteja conforme as condições especificadas na secção 305 da SFA ou (iii) de alguma outra forma nos termos e em conformidade com as condições de qualquer outra disposição da SFA aplicável. Esta publicação não foi revista pela Autoridade Monetária de Singapura. Austrália: Esta publicação é difundida na Austrália pela Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited ACN: 122040037, AFSL No. 314182, que aceita a responsabilidade pelo conteúdo. Esta publicação, e qualquer acesso à mesma, destina-se exclusivamente a "clientes institucionais" no âmbito da Lei Australiana das Sociedades.

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EMEA: Esta comunicação foi publicada pela Morgan Stanley Investment Management Limited (“MSIM”). Autorizada e regulada pela Financial Conduct Authority. Registo em Inglaterra n.º 1981121. Sede: 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA.

Não existe qualquer garantia de que a estratégia de investimento irá funcionar nos termos das condições de todos os mercados, pelo que cada investidor deve avaliar a sua capacidade para investir a longo prazo, sobretudo durante períodos de recessão no mercado. Previamente ao investimento, os investidores devem rever cuidadosamente o documento de oferta relevante da estratégia/do produto. Existem diferenças importantes na forma como a estratégia é desenvolvida em cada um dos veículos de investimento.

Uma conta gerida em separado pode não ser apropriada para todos os investidores.

As contas separadas em que a gestão é efetuada de acordo com a Estratégia incluem vários títulos e não acompanharão necessariamente o desempenho de algum índice. Analise cuidadosamente os objetivos de investimento, os riscos e as comissões da Estratégia antes de investir.

Os pontos de vista e opiniões são da responsabilidade do autor ou da equipa de investimento à data de elaboração do presente material e estão sujeitas, a qualquer momento, a alterações devido às condições económicas ou de mercado ou podem não se verificar na prática. Por outro lado, os pontos de vista não serão atualizados nem de alguma forma revistos para refletir informação que, subsequentemente, venha a estar disponível ou circunstâncias que venham a existir, ou mudanças que venham a ocorrer, após a data de publicação. Os pontos de vista expressos não refletem as opiniões de todas as equipas de investimento da Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ou os pontos de vista da firma no seu conjunto, podendo não refletir na totalidade as estratégias e os produtos que a Firma coloca à disposição.

As previsões e/ou estimativas fornecidas no presente documento estão sujeitas a alterações e podem não se suceder. Informações quanto a retornos de mercado e perspetivas de mercado expectáveis são baseadas em pesquisa, análise e opiniões dos autores. As presentes conclusões são de natureza especulativa, podem não se verificar na prática e não pretendem prever o desempenho futuro de qualquer produto da Morgan Stanley Investment Management em particular.

Certas informações neste documento baseiam-se em dados obtidos de fontes de terceiros que se julgam fiáveis. Contudo, estas informações não foram por nós verificadas e não nos responsabilizamos de alguma forma pela exatidão ou integralidade das mesmas.

Esta comunicação não se trata de um produto do Departamento de Pesquisa da Morgan Stanley e não deve ser encarado como uma recomendação de pesquisa. A informação aqui contida não foi elaborada em conformidade com os requisitos legais destinados a promover a independência da análise de investimentos e não está sujeita a qualquer proibição no que diz respeito a lidar antecipadamente com a divulgação da pesquisa dos investimentos.

O presente material é uma comunicação geral, que não é imparcial e foi preparada exclusivamente para fins informativos e educacionais, pelo que não constitui uma oferta ou recomendação para comprar ou vender qualquer título em particular nem para adotar qualquer estratégia de investimento específica. Todos os investimentos envolvem riscos, incluindo a possível perda de capital. As informações aqui contidas não foram baseadas numa consideração das circunstâncias de qualquer investidor individual e não constituem um conselho de investimento, nem devem ser interpretadas de modo algum como aconselhamento fiscal, contabilístico, jurídico ou sobre questões regulamentares. Para esse efeito, os investidores devem procurar aconselhamento jurídico e financeiro independente, incluindo aconselhamento sobre consequências fiscais, antes de tomar qualquer decisão de investimento.

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CRC 3204351 Exp. 8/31/2021

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