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A inversão da curva vaticina uma recessão iminente nos EUA?


Pela primeira vez desde 2008 a curva de taxas dos Estados Unidos inverteu-se: a yield do Tesouro a 10 anos caiu e está abaixo da yield a dois anos. A inversão da curva costuma interpretar-se como o presságio de uma crise nos próximos 24 meses. Ao fim e ao cabo, é como se os investidores vissem mais risco em ter dívida de um país a curto prazo. Mas, este argumento continua a ser válido? Agora que estamos num mercado dominado pela liquidez dos bancos centrais? As gestoras internacionais analisam se se justifica falar de uma recessão iminente.

Os que não veem uma recessão

Adiantamos já que a resposta geral das empresas de investimentos é que não. De momento é muito cedo para correr em direção ao refúgio. Como recorda Andrea Iannelli, diretor de investimento de obrigações da Fidelity, não é tecnicamente a primeira vez que a curva se inverte nos últimos tempos. Nos últimos 12 meses, a yield a 10 anos ficou abaixo da dos três meses. Várias vezes.

Michael Temple, responsável de análise de crédito americano na Amundi, defende que ainda é precipitado falar de recessão. É o sentimento geral das gestoras: nos Estados Unidos simplesmente não se veem esses desequilíbrios financeiros que precedem uma crise. Por isso Temple argumenta que, se houvesse uma recessão nos próximos 12 meses, seria pouco profunda. “O consumo americano, com balanços historicamente saudáveis e um mercado laboral sólido, continua a ser um filão de estabilidade”, insiste. Além disso, as baixas taxas de juro e condições de financiamento até melhoram o contexto para consumidores e empresas.

Há que ter cuidado com o conceito de indicador adiantado. Devem ser tratados mais como pistas do que como uma confirmação. Tomemos outro exemplo de alerta de recessão: as quedas bruscas do mercado. Com um argumento semelhante ao do investimento da curva temos as correções superiores a 10%. Sempre que há recessão as bolsas caem 10% a partir dos máximos. Por isso cada vez que volta a haver uma grande queda fala-se de crise. “Mas com essa medida de mercado já se vaticinaram 28 recessões desde 1965. E só aconteceram sete”, referem Jeff Schulze e Josh Jamer, analistas da ClearBridge (Legg Mason). “É um track record que até faz com que os metereologistas pareçam bons”, ironizam. É tão bom indicador adiantado que nos últimos 10 anos até as bolsas experienciaram seis correções de 10%. Seis quedas e nenhuma recessão.

A ClearBridge elaborou um documento extenso que analisa vários dos tradicionais indicadores adiantados que se pode consultar aqui. Desse estudo saiu a seguinte tabela:

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É um termómetro que reflete o argumento generalizado das gestoras; a inversão da curva é apenas um dado a vermelho no meio de muitos outros.

Os que não descartam todos os riscos

Pelo contrário, para outros, uma curva invertida por si só representa uma maior probabilidade de que aconteça uma recessão. “O mais importante é que os provedores de crédito e de serviços de empréstimos também consideram a forma da curva de yields como parte na sua avaliação. O resultado de ambos os fatores será um endurecimento das condições financeiras que, se se deixa tempo suficiente, historicamente foi o maior fator de recessão”, explica Mark Holman, CEO da Twentyfour AM (Vontobel). Na sua opinião, a inversão da curva de rendimentos justifica-se totalmente dado o peso dos acontecimentos geopolíticos. “Uma coisa absolutamente certa é que uma curva invertida não é uma boa notícia. A única pergunta é o quão más serão estas notícias e como poderão transmitir e fomentar uma maior preocupação económica”, insiste.

Especialistas como Chris Iggo, de AXA IM, também apoiam a necessidade de ter um mínimo de precaução. “Devíamos preocupar-nos com a queda contínua das taxas  porque estão a dar sinais muito negativos sobre as perspetivas económicas e podem causar tensões (ainda desconhecidas) no sistema financeiro com implicações estruturais”, argumenta.

Então? Agora mesmo encontramo-nos num ponto de inflexão. “A inversão da curva de taxas não provoca uma recessão, mas indica-nos que nos encontramos numa fase avançada do ciclo económico”, afirma Jeremy Cunningham, diretor de investimentos da Capital Group. “Por isso, em vez de a considerar um motivo de preocupação, poderá ser um bom momento para que os investidores comprovem que as suas carteiras estão bem diversificadas e que as suas posições em obrigações podem limitar o excesso de risco”, defende.

Mais do que os EUA, a Europa e China preocupam

As gestoras defendem que se deve analisar todas as fontes de informação antes de falar de recessão. O sistema proprietário da Unigestión, Nowcasters, aponta que os Estados Unidos continuam a gozar de boa saúde. Apesar de não se expandir tão rápido como no ano passado, continua a crescer acima do seu potencial. Andrew Milligan, responsável de estratégia global da Aberdeen Standard Investments, também o interpreta assim. “Seria preocupante se aparecessem indícios de que o sector bancário ou os mercados de obrigações corporativas têm menos capacidade e vontade de emprestar”, explica. De momento, estimam um crescimento de 2-2,5% para 2019 nos EUA. Como único dado preocupante que destaca Joachim Fels, assessor económico da empresa, é a média a seis meses do crescimento líquido mensal dos empregos (six-month average net monthly payroll gains). Este contraiu-se em  julho de 225.000 para 140.000 desde o ano passado.

O que preocupa Florian Ielpo, PhD, responsável de análise macroeconómica da Unigestión é a zona euro e a China. As duas regiões que também destacam na Amundi. “Há muito tempo que falamos que a Europa está próxima dos níveis de recessão”, conta Ielpo. Precisamente o que fazem os Estados Unidos arrasta-se para a zona euro: o investimento, o emprego e o consumo. A China, por outro lado, foi golpeada pela debilidade no mercado imobiliário e na procura externa.

Por isso, mais do que uma recessão global, Ielpo prestaria mais atenção à debilidade na Europa. Milligan coincide: “O facto de que a rentabilidade das obrigações de referência alemãs está abaixo da dos seus homólogos japoneses sugere que a Alemanha, e algumas partes do velho continente, poderão estar à beira de uma recessão em breve ou, no melhor dos casos, as previsões avançam um período de crescimento muito lento acompanhado de baixa inflação.

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