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A curva de Laffer, ou quando algo de bom deixa de o ser…


Não é frequente que um rabisco contribua para o aparecimento de um movimento económico, mas foi exatamente o que aconteceu com a curva de Laffer. Esta curva, que começou por ser um exercício mental rabiscado num guardanapo de papel num restaurante em Washington DC, pela mão do economista Arthur Laffer em 1974, explica a dificuldade em alcançar um ponto de equilíbrio em matéria de fiscalidade. A teoria vem dizer-nos algo do género:  inicialmente, as subidas de impostos resultam em mais receitas, mas se por acaso estas subirem demasiado, gera-se um incentivo para que as pessoas não trabalhem, ou que encontrem  formas criativas de não pagar impostos. 

A tese de Laffer ajudou a dar lugar à era da economia do lado da oferta (supply-side economics) que dominou o debate político nos anos oitenta e noventa, e cuja influência ainda se encontra patente nos dias de hoje, por exemplo, na ronda mais recente de descidas fiscais para empresas a União Europeia.

Não obstante, a curva de Laffer também tem outras aplicações. Basicamente, coloca a questão: quando é que algo bom deixa de ser assim tão bom? Quando entra em cena a lei dos rendimentos decrescentes? Dentro do âmbito da gestão de ativos, pode-se recorrer à curva de Laffer para analisar a questão do investimento passivo.

Segundo explica a BNY Mellon Investment Management, numa publicação especial sob o título Curvas e Paradoxais, a maioria dos investidores (incluindo os investidores ativos) estão de acordo em como o auge da gestão passiva e dos ETF trouxe alguns benefícios. No caso de investidores de retalho em particular, já ajudou a democratizar o mundo do investimento no acesso ao que anteriormente se considerava uma espécie de torre de marfim. Mas, terá a popularidade do investimento passivo os seus inconvenientes? Teremos chegado a um ponto em que as desvantagens começam a pesar mais que as vantagens?

Cada vez mais parece evidente que sim. De facto, os reguladores também se questionam e nos dois últimos anos a Comissão Federal de Comércio da UE, o Departamento de Justiça da UE, a OCDE e a Comissão Europeia mostraram-se favoráveis a que se investigue estes veículos. Até à data, uma das questões mais relevantes gira em torno de se a propriedade comum das grandes empresas por parte dos principais fundos passivos prejudica a concorrência.

“Pensemos no seguinte: BlackRock, Vanguard e State Street, as três maiores gestoras de fundos indexados, controlam aproximadamente 80% do mercado de ETF de ações da UE, com um volume total de 1,6 biliões de dólares. Entre as três gestoras possui-se aproximadamente 14-20% de cada uma das grandes linhas aéreas norte-americanas, por exemplo”, indicam as agências.

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De acordo com os especialistas da empresa, autores do relatório, este nível de propriedade cruzada tem algumas consequências imprevistas e não muito desejáveis. “Para começar, os administradores das grandes empresas cotadas sabem que os seus principais acionistas são também os principais acionistas da sua concorrência. E que é pouco provável que isto mude, a menos que a sua capitalização bolsista, ou a dos seus rivais, caia repentinamente. Postas assim as coisas, onde está o incentivo para inovar ou captar clientes da concorrência? Aqui é onde a curva de Laffer faz sentido: quanto maior é a presença e o domínio dos índices passivos, mais forte é a tendência da estagnação e menor a dinâmica da mudança.

Na sua opinião, as vantagens do investimento passivo também acabam por se desenhar à medida que a inércia substitui a dinâmica do mercado ao longo dos anos. “E, como se isto não fosse o suficiente, o auge da participação ativa tem outra desvantagem ainda mais preocupante: a questão da participação ativa, em particular no que respeita aos fatores meio-ambientais, sociais e de governo corporativo (ESG). “Como refere Paul Markham, gestor de fundos da Newton, a participação ativa -, a interação com a equipa de administração de uma empresa com fim de influenciar a suas condutas - pode ajudar a alcançar resultados mais positivos em matéria de ESG, o que favorece tanto a sociedade como os investidores.

Porém, no caso do investimento passivo esse nível de interação não é uma opção: por definição, um investidor passivo mantém em carteira a mesma composição que o índice, com independência de que os objetivos de uma determinada empresa em matéria de sustentabilidade evoluam de forma positiva ou negativa. “Se alguém quiser saber realmente aquilo em que investe, não se pode limitar a investir num fundo que replique um índice ESG”, afirma Markham. Terá que se afastar desse foco geral passivo e realizar uma análise em profundidade para entender o que faz cada uma das sociedades que integram a sua carteira.”

“Estarão realmente progredindo em matéria de ESG ou apenas em aparência? Estarão a enganá-lo ou a dizer a verdade?” Averiguar as respostas requer tempo e esforço, mas é uma questão fundamental para determinar se uma empresa deveria fazer parte, ou não, de uma carteira sustentável.”

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