Perspetivas sobre o estado da dívida emergente


Que factores explicam as rentabilidades históricas em dívida emergente em moeda local?

Sempre referimos que esta trata-se de uma classe de ativos que precisa de crescimento para comportar-se bem. Neste sentido nos últimos anos os países emergentes têm estado a contribuir aproximadamente para metade do crescimento do PIB mundial. Para além disso, durante uma década, aproximadamente, este mercado tem sido um bull market. Assim tem havido uma combinação de factores que têm ajudado os mercados emergentes. A isto acrescenta-se que os programas de flexibilização quantitativa dos bancos centrais têm proporcionado suporte. Assim  o investimento atrai - por causa da rentabilidade a vencimento e crescimento do capital - inclusive investidores que não conheciam bem a classe de ativos ou não tinham um ponto de vista estratégico a esse respeito. Podem pensar até que esta classe de ativos poderá ser uma classe de ativos refúgio ou segura, o que gerou uma grande quantidade de fluxos de entrada, favorecendo os aspectos técnicos. Mais recentemente aumentou muito a pressão, e o sentido dos fluxos inverteu-se, ao mesmo tempo que se reduziu o crescimento económico, com fundamentais fracos, devido à falta de reformas nestes países.

Quais foram as rentabilidades históricas e mais recentes em moeda local e em moeda forte?

Em moeda forte as rentabilidades têm sido negativas em quatro dos últimos cinco anos, o que não tem precedentes históricos desde que existem registos. Nos últimos três anos as rentabilidades têm sido muito melhores em moeda forte, tendo a rentabilidade sido negativa em 2013 em dólares, mas de 7% em 2014, sendo atualmente – início de novembro de 2015 – cerca de 3% ao ano. Assim em termos absolutos as denominações em moeda forte têm-se comportado melhor e de maneira mais resistente.

Estará uma possível subida de taxas de juro pela Reserva Federal descontada nas valorizações em moeda forte?

Até que o evento tome lugar, não se pode ter 100% de certeza de que este evento está descontado nos preços. Mas tem-se vindo a falar deste ajuste desde 2013 e gerou-se muita expectativa relativamente a quando pode tomar lugar essa subida de taxas. Dada a volatilidade desde então acreditamos que em grande parte este evento pode estar descontado. Para além disso temos estudado a sensibilidade desta dívida em moeda forte relativamente a uma subida de taxas de juro nos EUA e é relativamente limitada. Em períodos anteriores em que existiu uma subida de taxas de juro pela Reserva Federal o impacto na rentabilidade em moeda forte não foi um a um. Assim que, efetivamente, acreditamos que foi descontado e que a parte não descontada pode não ter um impacto dramático nesta classe de ativos em moeda forte.

Que principais posições ou oportunidades têm em carteira em termos de sensibilidade a variações de taxas de juro ou divisas?

Atualmente temos uma convicção muito menor nas divisas devido aos fracos dados das exportações e fundamentais económicos débeis. Por isso, subponderamos grande parte das divisas relacionadas com matérias primas, como o real brasileiro, o peso colombiano ou o rand sul-africano, para além de moedas de outros países de forma mais idiossincrática, num total de cerca de 10 países. Em duração, em moeda local, estamos concentrados em Ásia, onde vemos mais vontade de recortar taxas de juro. No entanto, na América Latina, têm existido subidas de taxas de juro; acreditamos que talvez não seja a melhor estratégia dada a falta de crescimento, apesar das elevadas taxas de inflação. Preferimos portanto ter alguma paciência nesta região, e esperar as melhores oportunidades. Em moeda forte continuamos a favorecer a dívida de países com menor correlação com a dívida do Tesouro dos EUA e de maneira idiossincrática com os que contam com perspetivas económicas mais positivas, como a Indonésia, a Arábia Saudita e Marrocos, onde temos posições longas nas suas obrigações, que sobreponderamos. Noutros países os spreads de rentabilidade com vencimento relativamente à dívida do Tesouro dos EUA estão já ajustados e não vemos perspetivas de melhorias, como no Brasil, Chile ou Malásia. Nestes casos estamos a subponderar a duração da sua dívida.

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