Obrigações emergentes: o momento de voltar é agora?


Poucos são os que duvidam que o contexto atual de rentabilidades moderadas em dívida soberana obriga os investidores a aumentar o risco e a procurar soluções de investimento noutros segmentos de mercado de obrigações. Um dos segmentos em foco é o de obrigações emergentes, uma classe de ativos que tem sido favorecida este ano pela menor rentabilidade a prazo em dívida do Tesouro dos Estados Unidos, a desvalorização do dólar, e o aumento do preço do petróleo. As rentabilidades oferecidas por este segmento desde o início do ano chegaram a alcançar os 14%, sendo especialmente destacável o comportamento da América Latina. A questão é se esta situação pode prolongar-se e se as moedas tão débeis destes países são uma oportunidade de longo prazo Essa foi a pergunta que se fez à Pictet AM e à Goldman Sachs, duas gestoras especializadas nesta classe de ativos. A primeira gere ativos neste segmento de cerca de 17.100 milhões de dólares. A Goldman Sachs gere justamente o dobro: 34.200 milhões.

O passo inicial foi analisar os motivos que estão por detrás do bom comportamento da dívida emergente em 2016. Segundo Eugene Choi, especialista de dívida emergente, este rally é sobretudo atribuível a factores macro, em particular por causa da Fed se estar a mostrar mais acomodatícia. “Não existiu grande melhoria dos fundamentais e é possível ver uma correção em vez de um rally sustentável. Na verdade, os emergentes ainda são vulneráveis à possibilidade de que a Fed seja mais agressiva ou que o petróleo volte a colapsar. O crescimento é ainda lento, entre outras coisas porque as exportações nominais não chegaram a subir e os dados do PMI e industriais continuam fracos. Embora muitos destes países tenham começado a mudar o seu modelo económico baseado em exportações, de momento precisam que essas exportações aumentem. Colapsaram desde 2011 e são a chave para o seu crescimento. Há alguns sinais de que a deterioração pode ter terminado, mas ainda é cedo para ter a certeza. Alguns números de exportações na Ásia foram melhores do que o esperado, inclusive na China. Em parte isso deve-se ao facto dos dias de trabalho em fevereiro terem sido menores, pois os dados de abril não foram tão positivos. O que é facto é que a contração de dois dígitos das exportações parece ter sido concluída”.

Agora, a maneira mais fácil de aumentar as exportações é através das divisas desvalorizadas. Daí que na gestora tenham optado por subponderar divisas emergentes. Para Choi, a recuperação experimentada por estas moedas tem tido por base motivos técnicos, pelo que convém ser cauteloso, sobretudo em moedas ligadas a matérias primas, de baixo crescimento económico, défice por conta corrente e ajustes de qualificação de crédito. “A maior parte da América Latina encontra-se em ciclo de subida de taxas, mas na Ásia a política monetária não varia, nem tem um bias expansivo; as suas moedas podem por isso ser favorecidas pela estabilização da produção industrial, pois estes países beneficiam dos baixos preços das matérias primas. Em qualquer dos casos é difícil ignorar uma rentabilidade a prazo de 6,5% em classificações de crédito com grau de investimento e divisas subvalorizadas. Na verdade, a longo prazo há muito potencial de revalorização, especialmente em denominações em moeda local, muito subvalorizadas. Em concreto, prevemos que a dívida de emergentes em moeda local seja o melhor ativo de obrigações dos próximos cinco anos, mas esse cenário será acompanhado de volatilidade”.

Este potencial de revalorização é o que está a atrair a atenção de muitos investidores. Quem o confirma é Lucía Catalán, responsável de distribuição da Goldman Sachs para Ibéria e América Latina, que tem recebido muitas perguntas dos seus clientes, interessados nesta esta classe de ativos. “Uma questão que nos costumam fazer refere-se aos fluxos de entrada e de saída em dívida emergente. Os anos de 2010-2012 foram um período de grandes entradas de capital de clientes de retalho nos fundos de obrigações emergentes. Num contexto posterior à crise global financeira, os investidores procuravam em parte escapar à alavancagem excessiva dos países desenvolvidos, e das suas políticas monetárias expansivas para investir noutros países com maior crescimento e uma posição financeira sólida. O ponto de inflexão foi o “taper tantrum”. O efeito materializou-se num grande número de clientes de retalho que começaram a sair das obrigações emergentes. É difícil de determinar o impacto sobre as rentabilidades do sector provenientes destes fluxos de entrada e saída. No entanto, como muitas vezes as rentabilidades negativas também têm incorporadas saídas, as rentabilidades positivas atraem fluxos dos clientes de retalho, o que pode agravar os movimentos de  preço num lado e no outro. De qualquer das formas, os fluxos de saída dos investidores americanos e europeus reduziram-se substancialmente, o que poderá indicar que a maioria dos investidores procuravam sair já o fizeram”

Outro ponto importante são os investidores institucionais. Na experiência da Goldman Sachs AM, este tipo de investidor está a aumentar a sua exposição a este ativo de forma gradual por vários motivos. “Para começar, a alocação às obrigações emergentes é quase marginal. Inclusive se o momento de entrada foi complicado, muitos investidores tinham exposição nula ou muito baixa em termos de percentagem das suas carteiras. As seguradoras e os fundos de pensões do sector estão a aumentar a sua exposição, liderados por fundos de pensões do sector público nos EUA, e do sector privado na Europa. Contrariamente, na Ásia, os bancos centrais são os que estão à cabeça no que toca ao investimento ativo”. O atrativo diferenciador que apresenta o ativo é claro: tratam-se de obrigações sem taxas negativas. O único país com taxas negativas é a República Checa, cujas obrigações negoceiam de forma similar à dívida alemã, ao antecipar uma possível anexação à Zona Euro. Tomando como referência o JP Morgan’s GBI-EM Global Diversified Index, a rentabilidade das obrigações emergentes local ronda os 7%, enquanto que a rentabilidade da dívida emergente externa supera os 6%.

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