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O segundo tapering da Fed: quando irá começar a reduzir o equilíbrio?


A próxima reunião do Federal Open Market Comitee (FOMC) da Reserva Federal está agendada para os próximos dias 13 e 14 de junho. Os mercados já colocam no preço mais uma subida de taxas: segundo a sondagem da Bloomberg, a probabilidade de subida de taxas em junho é de 100%. A confirmar-se esta subida, trata-se da segunda subida este ano, depois da subida que resultou da reunião de março, e a quarta desde que a Fed começou a normalização monetária.

Para Anna Stupnytska, economista global da Fidelity, esta hipotética subida “provavelmente será a última de 2017”. A especialista baseia-se no seguinte pensamento: “as condições financeiras expansivas encorajaram a Fed este ano, mas a economia, claramente, não colaborou. A debilidade do consumo é cada vez mais evidente devido a novos obstáculos como o crescimento negativo dos salários em termos reais, aliado à crescente dificuldade de acesso à habitação e ao endurecimento da concessão de créditos”. Ainda que o investimento, depois de muitos trimestres, esteja, finalmente, a recuperar, “ainda não é capaz de compensar o declínio do consumo”.

A economista olha, ainda, para o nível baixo da inflação – tendo em conta as expetativas de Trumpflaction com que 2017 começou – que já não pode contar com o efeito base da subida das matérias-primas do ano passado. Assim, determina que “ainda que a inflação subjacente aumente ligeiramente nos próximos meses, é pouco provável que isso inquiete a Fed”. A única opção seria um aumento da inflação salarial como consequência das pressões crescentes de um mercado em pleno-emprego, “mas a escassa alteração da curva de Phillips nesta fase do ciclo sugere que a aceleração será muito gradual”, acrescenta.

Mark Dowding, co-responsável de investimento de investment grade da BlueBay, afirma que “as atas da Fed são totalmente coerentes com uma subida de taxas em junho”, e acredita que é possível que ocorra outra em setembro: “as taxas reais continuam negativas e a economia encontra-se já no pleno-emprego, ou muito perto dele. Com as ações a gerar um efeito de riqueza positivo e o dólar algo mais débil face ao começo do ano, acreditamos que, enquanto que a previsão de crescimento não se desvaneça, a Fed terá todo o gosto em devolver gradualmente a taxas de juro a uma taxa neutra, com um ritmo de subida trimestral”.

Quanto à inflação, Dowding acredita que o recente enfraquecimento possa estar relacionado com os cortes de taxas pelos fornecedores de telecomunicações norte-americanos, algo que considera uma “exceção”. Portanto, no seu ponto de vista “enquanto os salários tendem a ser fortalecidos modestamente, é pouco provável que a Fed lhes preste muita atenção”.

Hora de reduzir o balanço

A questão verdadeiramente importante das mais recentes atas da Fed foi a hipótese de começar a reduzir o seu balanço. Embora a Fed tenha concluído o seu programa de compra de ativos em outubro de 2014, continuou a reinvestir a dívida que estava no balanço prestes a chegar à data de vencimento.

Agora, a instituição planeia não voltar a investir, realizando um novo tapering. Dowding acredita que o processo começará no final do ano e que será gradual, “para evitar uma deslocação como a do taper tantrum em 2013”. O especialista cita um estudo realizado pela Fed de Kansas, que prevê que o processo completo de redução do balanço poderá ter um impacto similar ao de uma subida de tipos de 25 pontos base durante um período de dois anos.

Bastien Drut, estratega e analista da Amundi, foca-se no sistema proposto pelas próprias atas para justificar a redução, que envolve a introdução de limites nas quantidades em dólares de emissão de títulos de Tesouro e dívida de agência que serão reinvestidos mensalmente. Esses limites serão revistos a cada três meses.

Com este sistema, seria possível aumentar a oferta de treasuries disponíveis para investidores. “Para o FOMC, começar a não reinvestir  com quantidades limitadas terá a vantagem de evitar picos na rentabilidade dos títulos”, indica o especialista. Cita, ainda, estudos realizados pelo próprio banco central, que calculam que os três QE e a Operação Twist contribuíram para a redução de 100 pontos base na rentabilidade do título a dez anos”. “A redução gradual do balanço atenuaria este impacto em 70 pontos base, no final de 2018”, explica.

A Fed oportunistíca não deixará passar o facto de os mercados estarem a colocar no preço uma subida de taxas em junho. Mas as coisas vão complicar-se ainda mais depois, especialmente se a previsão para os estímulos fiscais considerada previamente não se materializar”, declara o especialista da Amundi.

Para Richard Clarida, assessor estratégico global da PIMCO, o dilema da Fed é o seguinte: “Se a Fed quer que o processo seja previsível, não será passiva (no que respeita à carteira de MBS); se quer que o processo seja passivo, não será previsível”.

“A cada mês, o FOMC terá um limite previamente anunciado relativamente à quantidade em dólares de treasuries e MBS que chegarão à data de vencimento. Qualquer vencimento que supere este limite seria reinvestido: a Fed compraria MBS no mercado secundário, como faz agora. Estes limites seriam aumentados com o passar do tempo e a sua trajetória seria anunciada atempadamente”, revela Clarida sobre o processo.

O último ponto que, do ponto de vista do especialista, acaba por ser esclarecido é “o destino final do balanço da Fed”. Refere-se à probabilidade de começar a redução do balanço este ano, “pelo que Janet Yellen chegará a ser sucessora no próximo ano (se não for renovada). Então, dependerá dele ou dela, e do FOMC tomar a decisão relativamente ao tamanho do balanço que quer para a Fed”, conclui.

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