No Relatório Anual sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários relativo ao ano passado, a entidade de supervisão propôs-se a analisar o quão ativos na sua gestão são os 23 fundos de investimento de ações nacionais, comparando o turnover das carteiras com um indicador construído para a análise de comércio internacional. Falamos do indicador Finger-Kreinin (FK) que a CMVM adaptou para medir o grau de estabilidade da composição das carteiras dos fundos de investimento. Construído para medir a semelhança entre a estrutura das exportações de um determinado país em comparação com outro país ou espaço económico de referência, o regulador indica no relatório que com alguns ajustamentos poderá “ser utilizado para medir o grau de estabilidade da composição das carteiras de fundos de investimento”. Varia entre 0 e 100, sendo que o menor valor representa a maior diferença entre as carteiras comparadas, e o maior, uma semelhança significativa.
A entidade reguladora aplica a metodologia aos 23 fundos abertos de ações nacionais que estiveram em atividade entre 31 de dezembro de 2001 e a mesma data de 2015, comparando os resultados do índice Finger-Kreinin com o turnover médio das carteiras dos fundos, resultando na seguinte compilação de resultados.
Na análise do turnover das carteiras dos fundos, a CMVM aponta a grande amplitude de valores verificada – entre 1,79% e 180,67% - o que “sugere, por si só, que o ativismo da gestão é diferente entre os vários fundos”. Na comparação destes valores com os respectivos valores do indicador FK, o regulador aponta o facto de diversos fundos com menor turnover apresentarem um FK mais elevado, o que sugere que, com algumas exceções, “fundos com menor turnover apresentam uma maior estabilidade na estrutura da carteira”.
Por outro lado, o regulador aponta a reduzida amplitude de variação no indicador FK em comparação com o turnover, concluindo daí que “em média, o conjunto dos fundos apresenta uma rotação significativa da carteira, mas tal não se traduz necessariamente numa recomposição das carteiras”.
Períodos distintos
Separando o período global da análise em dois subperíodos, antes e depois da crise financeira de 2008, as conclusões “não se alteram significativamente”, mas “a rotação média trimestral das carteiras é mais baixa no período anterior à crise financeira internacional”, enquanto o indicador FK médio aumenta para 88,5% no primeiro período e diminui para 84,6% no segundo. Segundo a CMVM, este conjunto de resultados poderá ter duas interpretações distintas. Por um lado “pelo menos nalguns casos os fundos negoceiam de forma ativa entre os períodos de reporte das carteiras e eventualmente realizam operações de compra e de venda essencialmente sobre as mesmas ações e em quantidades semelhantes (incluindo operações de day-trading), o que não altera de modo relevante a estrutura das respetivas carteiras”. Por outro, “devido a questões concorrenciais (recorde-se que apenas as carteiras em fim de cada trimestre são objeto de publicação), em alguns casos as carteiras intra-mensais podem ser objeto de maior recomposição do que as carteiras de final de mês e o indicador FK não capta essas recomposições intra-mensais porque é calculado com base nas carteiras de final de período”.
O regulador conclui que “a análise do ativismo na gestão de fundos de investimento pode beneficiar com a utilização simultânea de um indicador de atividade como o turnover corrigido e de um outro que avalie a similitude de carteiras em momentos temporais contíguos”, sugeirndo que essa análise seja baseada no indicador de Finger-Kreinen.
Sobre o indicador
O indicador de Finger-Kreinin (doravante designado por FK), desenvolvido num estudo sobre comércio externo58, é um indicador de similitude das exportações de um determinado país quando comparado com outro país ou espaço económico de referência, tipicamente seu concorrente. Este índice tem por base o cálculo, em cada momento, do peso de cada bem ou serviço comercializado por um país na estrutura global das exportações desse país ou espaço económico. O cálculo é efetuado para os dois espaços económicos em comparação, sendo, em cada momento do tempo, determinado o valor mínimo que o bem ou serviço em análise regista na estrutura de exportações de cada um dos espaços económicos comparados. O indicador FK é definido como:
FKt = 100 ∑ Min [(Xijt / ∑ Xijt), (Xikt / ∑ Xikt)]
onde:
FK t = valor do indicador FK no momento t, para os países j e k;
Xijt / ∑ Xijt = peso relativo do bem ou serviço i no total de exportações do país j num dado momento t;
Xikt / ∑ Xikt = peso relativo do bem ou serviço i no total de exportações do país k num dado momento t.
O indicador FK varia entre zero e 100, com zero a traduzir um grau de dissemelhança total na estrutura de exportações entre os dois espaços económicos (exportam bens e serviços completamente diferentes) e 100 a corresponder a total similitude (a estrutura de exportações de bens e serviços é idêntica nos dois espaços económicos em comparação). O valor do índice é sensível ao número de bens e serviços contidos na estrutura, sendo tendencialmente menor com o aumento daquele número.