Consenso entre as entidades estrangeiras: espere ainda mais volatilidade nas obrigações


"Shaken, not stirred", era o pedido que James Bond fazia para degustar o seu Vesper Martini. Os mercados de obrigações aguardam neste momento algo muito parecido com este cocktail: na ausência de movimentos dos bancos centrais – chave no mundo desenvolvido – os últimos anúncios da Reserva Federal (e de outros bancos centrais como o de Inglaterra) têm contribuído para agitar a rentabilidade das obrigações. O aumento de volatilidade tem feito com que por exemplo a bund a dez anos tenha caído até aos 0,67%, ou que a treasury com o mesmo vencimento volte a aproximar-se dos 2% (situa-se em cerca de 2,2%, segundo dados da Bloomberg).

Esperamos volatilidade durante um longo tempo nas obrigações, não é algo pontual. Está a acontecer num contexto prévio às primeiras subidas de taxas, que costumam gerar volatilidade, mas a divergência entre as políticas monetárias dos EUA – dispostos a que seja feita a normalização – e a Europa e o Japão – dispostos a continuar a imprimir dinheiro – também gera volatilidade nas divisas das obrigações”, explica Sasha Evers, diretor geral para Iberia da BNY Mellon IM.

Russ Koesterich, estratega chefe da BlackRock, considera, por outro lado, que as oscilações das últimas semanas são consequência do facto dos investidores "estarem a reagir aos sinais de abrandamento da economia global, à queda dos preços das matérias primas e expectativas mais modestas de inflação”. A isto acrescem as expectativas sobre uma subida de taxas da Reserva Federal em setembro que, na sua opinião, se confundiram com a recente publicação nos EUA do Índice do custo de trabalho (ECI, nas suas siglas em inglês) mais baixo desde 1982.

O especialista da BlackRock aponta outra explicação adicional para o comportamento das obrigações, no caso o alargamento dos spreads da dívida de crédito face às obrigações do Tesouro dos EUA; no caso do high yield norte-americano, o prémio exigido expandiu-se cerca de 150 pontos base ao longo do último ano.

Muito que digerir

Elaine Stokes, gestora especializada em obrigações da Loomis Sayles (da Natixis Global AM), compara o ciclo de subidas nas obrigações nos últimos anos, particularmente desde o início da crise financeira, com uma escalada ao Everest: “Se abordas uma montanha como esta, o que descobrirás é que, à medida que chegas ao cume, encontrarás uma mudança de atmosfera. Estamos claramente num desses períodos”.

A solução passa, como no caso dos alpinistas, por fazer uma paragem no caminho e colocar oxigénio. Colocando as coisas em contexto: “Muito tem mudado durante o último ano, e o mercado está a digerir isso. Temos mais de 150 novas regulações desde 2010 com as quais temos de lidar. Há níveis muito diferentes de implicações e políticas monetárias sem precedentes impulsionadas pelos bancos centrais de todo o mundo. Também está a caminho uma mudança na demografia, juntamente com os avanços tecnológicos, que se estão a substituir ao mercado laboral. Com todo esse desenvolvimento, criou-se um mercado que está a lutar para entender até onde se dirigem o crescimento e a inflação. E estes são dois factores chave que necessitamos de compreender para poder posicionar as carteiras”.

Stokes acrescenta a todos estes factores o efeito da grande alavancagem do mundo desenvolvido, que vai condicionar que “a direção das taxas de juro no longo prazo seja mais elevada do que hoje”. A visão da Loomis Sayles é de que a Fed começará a subir as taxas entre setembro e finais de 2015. “Infelizmente, com a significativa quantidade de implicações do banco central e dos desafios de todo o mundo, não é realmente apropriado que os EUA atuem sem ter em conta o que sucede globalmente”, prevê a gestora. Com estas palavras, Stokes posiciona-se contra o facto da Fed se centrar exclusivamente em factores domésticos para tomar a decisão de subir as taxas pela primeira vez desde 2006.

Para lidar com estas mudanças, a equipa de obrigações da Loomis Sayles está desde há um ano e meio a reduzir as suas posições em dívida corporativa norte-americana de alta qualidade creditícia que estava muito vinculada às taxas, embora continuem a favorecer o crédito do país através de uma seleção mais cautelosa. Stokes indica que no contexto atual tornam-se mais atrativas as apostas em histórias de longo prazo, como os sectores da saúde e da tecnologia, ao contribuírem para a economia americana.

Sobre o atual contexto de mercado, uma reflexão é também feita por Guy Wagner, diretor de investimentos da BLI. Este observa que em qualquer tempo passado que tenha estado dominado por recursos como os atuais (incerteza económica, crescimento débil e inflação contida), teria sido aconselhável favorecer as obrigações em detrimento das ações na alocação em carteira. “No entanto, hoje em dia, a situação é tal que para conseguir uma rentabilidade decente nas obrigações, têm que se realizar grandes concessões na qualidade do emissor. Mas fazer esta classe de concessão num mundo dominado pela dívida massiva, e pelo débil crescimento, poderá ser muito perigoso. Na verdade implica a substituição do risco de volatilidade pelo risco de perda permanente”, comenta. “Quando está implicado um investimento de longo prazo, a volatilidade não é a melhor definição de risco”, conclui Wagner. 

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