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“As ações alemãs oferecem uma compensação adequada pelo risco assumido”


Ano de 2015. Embora lentamente, a Europa abraçou o caminho da recuperação. Os prémios de risco comprimiram-se consideravelmente. O BCE pôs finalmente em marcha um programa de compra de ativos. As bolsas europeias encerraram o melhor trimestre de há anos. Neste cenário continua a ser favorável investir num fundo país? E num fundo que investe exclusivamente em ações alemãs? “Tudo depende do país e do fundo. É certo que os investidores que investem na Europa já não se centram num só país, mas sim na Zona Euro. No que diz respeito à Zona Euro, a Alemanha é o país que tem menor dívida governamental e oferece uma compensação adequada pelo risco assumido”, comenta Tim Albrecht, gestor do DWS Deutschland da Deutsche AWM.

“Se olharmos para os fluxos de capital, reparamos que desde há alguns meses que o mercado europeu e o alemão estão a beneficiar do interesse dos investidores internacionais, graças às baixas taxas de juro, à liquidez, ao impulso dado às exportações graças à debilidade do euro e à lenta estabilização do crescimento. Para a Alemanha esperamos um crescimento entre 1,6% e os 2%”, acrescenta o especialista. O profissional admite que agora está a começar a detectar, entre os clientes do Deutsche AWM, alguma rotação das obrigações para as ações, em termos gerais.

Albrecht define a sua filosofia de investimento como um terço top down, e dois terços bottom up. A combinação de ambos os pontos de vista permite escolher entre 50 e 60 valores para a carteira do fundo – atualmente existem 60 nomes – marcando uma distância em relação ao índice de referência. “Se fizesse uma gestão do fundo de forma muito relacionada com o Dax, tornar-se-ia muito difícil bater o índice”, indica. Na verdade, a carteira do fundo contém cerca de 80% dos títulos do Dax.

O gestor considera que hoje se tornou muito mais complicado encontrar títulos de qualidade a um preço razoável. “É mais difícil extrair valor das grandes cotadas”, comenta a este nível. O seu fundo pode investir também em empresas de média capitalização, mas desde o início do ano reduziu em cinco pontos a sua exposição a esta parte do mercado, até aos 20%, o que representa uma subponderação relativamente ao índice de referência. “Aprendi que é necessário fazer muito “trabalho de casa” de forma a eleger a empresa adequada, e que, ainda assim existem muitos factores que não são previsíveis, pelo que mantenho uma exposição baixa  a cada small cap. O investidor tem que ser muito perspicaz no timing ao longo do ciclo, tem que estar preparado para as mudanças”, conclui.

Albrecht justifica e demonstra o seu argumento através de um caso prático. No ano passado, as condições macro foram lucrativas para as empresas exportadoras alemãs. Embora considere que a debilidade do euro possa continuar a beneficiá-las, insiste na necessidade de ser muito focado durante o processo de due dilingence, porque muitas empresas efetuam coberturas de divisas ou coberturas  naturais através da transferência de centros de produção  para os mercados finais da América ou da Ásia. É por isso que recentemente o gestor conseguiu lucros nas empresas deste sector.

O que dever esperar o investidor da bolsa alemã?

Para o gestor, a Zona Euro está distante do que denomina de “ciclo de tartaruga”: o crescimento é forte e conta com o apoio de bancos centrais e governos, mas o ritmo está longe de ser dinâmico. Quem se interessa pela bolsa alemã, o que deve esperar neste contexto? Segundo os cálculos de Albrecht, que tem em conta que o Dax gerou um rendimento anualizado de 9% nos últimos 25 anos, deverá esperar-se um crescimento entre 6% e 8% do índice nos próximos anos. Se a isto se acrescentar que o DWS Deutschland tem como objetivo bater em 2% o Dax, então o razoável é que o investidor espere um retorno entre 8% e 10% a curto prazo. “Não é um retorno alto, mas é realista”, afirma. O especialista faz por isso fincapé no facto das ações europeias continuarem a ser guiadas pela expansão de múltiplos, mais do que pelo crescimento dos lucros. No entanto, isto deverá mudar: estima um crescimento de 10% tendo em conta a força da recuperação, a debilidade da divisa, os fortes fluxos de liquidez e a ausência de um shock externo.

Ao potencial de retorno desta classe de ativos, há que acrescentar o dividendo, que para Albrecht supõe “um motor do mercado de ações”. Esta sim é para o gestor a grande pergunta, ou seja, se existirão mais investidores dispostos a assumir um risco maior e a investir em ações, mas também dispostos a aceitar uma rentabilidade por dividendo inferior. Segundo os seus cálculos, tendo como referência a média histórica desde 1998, se o Dax negociar a um dividendo médio de 2%, deverá chegar aos 15.300 pontos.

Para o especialista, em parte, o investimento em ações também é uma realidade por causa da ausência de alternativas com bom perfil rentabilidade/risco noutras classes de ativos. Assinala que o mercado alemão está a negociar 14,2 vezes o seu PER, o que se situa perto da média histórica de 14,8 vezes, levando-o a concluir que já não existem pechinhcas”. No entanto, a bolsa alemã oferece valorizações mais atrativas do que outras bolsas; não vamos mais longe: o S&P 500 negoceia a um PER médio de 17,1 vezes, o MSCI World a 16,7 vezes e o MSCI Europe a 15,8 vezes. Para além disso as empresas alemãs negoceiam atualmente a um valor contabilístico de 1,83 vezes, um rácio ligeiramente superior à média de vinte anos de 1,63 vezes.

Em termos de sectores, Albrecht ressalta o bias cíclico que a carteira apresenta face ao índice de referência: a principal posição, em termos percentuais, é o consumo discricionário, que sobreponderam em 2,5% do índice. Também sobreponderam os títulos industriaisé o terceiro sector de maior peso – em cerca de 1% face ao indicador, ou seja, cerca de 15,9%. O segundo sector com maior representatividade é o financeiro,  ao qual têm cerca de 16,3% de exposição, o que representa apenas 0,1% a menos de preponderância nesta classe de títulos do Dax. O gestor também destaca que atualmente não investe em utilities devido à pressão regulatória. “Não nos parecem atrativos, apesar do dividendo que apresentam”, afirma. 

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